หล่มทรายดูด อารามโก

พลวัตปี 2018 : วิษณุ โชลิตกุล

ถึงวันนี้ นักวิเคราะห์ราคาน้ำมันทั่วโลกเริ่มพากันเชื่อแล้วว่า ราคาน้ำมันดิบจะพุ่งขึ้นไปที่ระดับระหว่าง 70-80 ดอลลาร์ต่อบาร์เรลในปีนี้ และอาจจะลามยาวไปถึงต้นหรือกลางหน้า ซึ่งเป็นจังหวะที่คาดเดาว่า หุ้นของบริษัท ซาอุดิ อาระเบียน ออยล์ หรือ อารามโก บริษัทน้ำมันแห่งชาติของรัฐบาลซาอุดีอาระเบียจะทำการเข้าเทรดใน 3 ตลาดหุ้นทั่วโลก และจะกลายเป็นบริษัทมหาชนจดทะเบียนรายใหญ่ที่สุดในโลกในทันที

ความเชื่อดังกล่าวไม่มีใครรู้ว่าจริงหรือเท็จ มายาหรือสัจจะ เพราะอนาคตยังเป็นเรื่องคาดเดาไม่ได้

การขายหุ้น หรือ ไอพีโอ ของอารามโกมีโอกาสเป็นความมหัศจรรย์ใหม่ที่มากับความมั่งคั่ง หรือเป็นหล่มทรายดูดได้ทั้งสิ้น

ในข้อเท็จจริงพื้นฐาน Saudi Aramco คือ บริษัทน้ำมันแห่งชาติของประเทศซาอุดีอาระเบีย สำหรับประกอบธุรกิจด้านปิโตรเลียมอย่างครบวงจร ทั้งการสำรวจและผลิตน้ำมันดิบ โรงกลั่นน้ำมัน ไปจนถึงธุรกิจปลายน้ำอย่างปิโตรเคมี โดยรายได้หลักของบริษัทก็มาจากการจำหน่ายน้ำมันไปทั่วโลก ทั้งเอเชีย ยุโรป และสหรัฐฯ

ในแง่การผลิต ความที่ทุกอย่างในประเทศซาอุดีอาระเบียอยู่ในกำมือบริษัทนี้ ทำให้ตัวเลขการผลิตน้ำมันดิบซึ่งเป็นผลผลิตต้นน้ำ ได้กว่า 10 ล้านบาร์เรลต่อวัน เป็นบริษัทฯที่ผลิตได้สูงที่สุดในโลก (ขนาดใหญ่แค่ไหนเทียบกับ PTTEP ของไทยผลิตน้ำมันดิบได้ประมาณ 0.1 ล้านบาร์เรลต่อวัน เพราะสัดส่วนการผลิตส่วนใหญ่จะเป็นก๊าซธรรมชาติมากกว่า)

ในด้านผลผลิตกลางน้ำและปลายน้ำ หากนับรวมโรงกลั่นต่าง ๆ   ที่ไปร่วมลงทุนไว้ทั่วโลก อารามโกมีกำลังการกลั่นน้ำมันสูงถึง 5.4 ล้านบาร์เรลต่อวัน (เทียบกับประเทศไทย โรงกลั่นที่มีกำลังการกลั่นสูงสุด คือ ไทยออยล์ ที่มีเพียง 0.275 ล้านบาร์เรลต่อวัน)

นอกจากนี้ อารามโกยังถือครองปริมาณสำรองน้ำมันดิบ และก๊าซธรรมชาติเหลว สูงถึง 260,800 ล้านบาร์เรล

เดิมทีสมัยที่น้ำมันและผลิตผลปิโตรเลียมอยู่ในยุคทอง ความคิดที่จะระดมทุนในฐานะบริษัทมหาชน ถือเป็นเรื่องเป็นไปไม่ได้เลย แต่นับจากวิกฤติราคาน้ำมันขาลงล่าสุดเมื่อ 2-3 ปีก่อน ที่ทำให้ฐานะการคลังของรัฐบาลซาอุดีอาระเบียเกือบล่มสลาย เพราะภาวะขาดดุลงบประมาณอย่างหนัก และมีปัญหาหนี้สินท่วมทวี แนวคิดจึงเปลี่ยนไป

การขายหุ้นในครั้งนี้ถือว่าเป็นการเกิดขึ้นภายหลังการย้ายขั้วอำนาจการเมืองในราชวงศ์ซาอุที่ปกครองเบ็ดเสร็จมายาวนาน เมื่อเจ้าชายโมฮัมหมัด บิน ซัลมาน ได้รับราชอาญาสิทธิ์ทางกำกับนโยบายเศรษฐกิจประเทศ ได้ทรงวางแผนระยะยาวของประเทศเรียกว่า Vision2030 ต้องการจะลดการพึ่งพารายได้จากน้ำมันให้ได้ โดยวางแผนที่จะนำเงินส่วนใหญ่จากการ IPO ธุรกิจของอารามโกที่ยังมีคุณค่าต่อไปอีกหลายปี ไปลงทุนในโครงการต่าง ๆ ผ่านกองทุนมั่งคั่งแห่งชาติ (SWF-Sovereign Wealth Fund) ที่จะก่อตั้งขึ้น เป็นแรงขับเคลื่อนเศรษฐกิจของประเทศต่อไปที่จะกระจายความเสี่ยง

ในทางยุทธศาสตร์ถือว่ากลยุทธ์นี้เป็นการวางแผนระยะยาวที่น่าสนใจอย่างมาก เนื่องจากในช่วง 1-2 ปีหลังที่ราคาน้ำมันปรับตัวลดลงอย่างรุนแรง หลาย ๆ ประเทศโดยเฉพาะในแถบตะวันออกกลาง ได้รับผลกระทบอย่างหนักต่อรายได้ของประเทศ

ตามแผนที่ทราบกันโดยทั่วไป อารามโกต้องการเพิ่มทุนแบบ IPO หุ้นจำนวน 5% ของหุ้นทั้งหมดในช่วงปีนี้ แต่กำหนดเวลาเริ่มเปลี่ยนไปมาเรื่อย ล่าสุดเลื่อนไปเป็นต้นหรือกลางปี 2562

แม้กำหนดเวลายังไม่ชัดเจน แต่ก็มีการวางแผนว่าการ IPO นี้ ที่จะขายหุ้นออกมาเพียงแค่ 5% ของหุ้นทั้งหมด แต่ก็คาดหวังว่าจะระดมเงินจากการขายหุ้นเป็นมูลค่าสูงถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ

การขายหุ้นขนาดใหญ่อย่างมาก นอกจากจะเป็นหุ้น IPO ที่ใหญ่สุดในโลก แซงหน้าสถิติ IPO ของ Alibaba หลายปีก่อน เพราะมีวงเงินใหญ่กว่าถึง 4 เท่าแล้ว ยังจะทำให้อารามโกเป็นบริษัทมหาชนระดับโลกที่มีขนาดใหญ่สุดในโลก มีน้ำหนักเหวี่ยงต่อดัชนีของตลาดหุ้นที่เข้าจดทะเบียนอย่างมาก ซึ่งคงไม่ใช่ตลาดเดียวแน่นอน

หุ้นอารามโกไม่ได้จดทะเบียนระดมทุนในตลาดตะวันออกกลาง หรือแม้กระทั่งตลาดหุ้น Tadawul ในประเทศซาอุดีอาระเบียเอง แต่ตั้งที่ปรึกษาการเงินและอันเดอร์ไรเตอร์หลัก ระดับพี่เบิ้มระดับโลกรวมกันมากถึง 18 รายมาช่วยระดมทุน ซึ่งแต่งตั้งเป็นทางการเรียบร้อยแล้ว ประกอบด้วยตัวอย่างคือ J.P. Morgan, Morgan Stanley และ HSBC รวมถึงมีแนวโน้มว่าจะเข้า Listed มากถึง 3 ตลาด

ช่วงแรกที่เปิดเผยเรื่องนี้ ตลาดเป้าหมายระดมทุนของอารามโกคือ นิวยอร์ก ลอนดอน และฮ่องกง แต่ต่อมาเริ่มเปลี่ยนไปอีก เพราะมีหลายตลาดหุ้นเสนอตัวพร้อมเงื่อนไขพิเศษจูงใจ โดยเฉพาะตลาดหุ้นสิงคโปร์ที่เทียวไล้เทียวขื่อแย่งจากฮ่องกงอย่างเปิดเผย

สื่อหลายฉบับในอังกฤษเสนอข่าวคล้ายกันว่า ซาอุดีอาระเบียตั้งความหวังว่าจะมีผู้ซื้อสถาบันที่นอกเหนือจากกองทุนรวมสารพัดมาซื้อหุ้น IPO โดยต้องการให้ยักษ์ใหญ่น้ำมันขนาดใหญ่ระดับโลกเข้ามาถือหุ้นในฐานะหุ้นส่วนเชิงกลยุทธ์ เช่น Exxon Mobil หรือ Chevron ของสหรัฐฯ Sinopec ของจีน และ BP ของอังกฤษซื้อหุ้นบางส่วนของ IPO นี้ แต่เรื่องดังกล่าวยังไม่มีปฏิกิริยาสนองตอบ เพราะคงไม่มีใครอยากซื้อหุ้นเพื่อถือไว้ในสัดส่วนเศษเสี้ยวต่ำกว่า 1% เพราะมีความเสี่ยงในเรื่องราคามาก เนื่องจากขนาดใหญ่และจำนวนหุ้นที่มากเกิน

นักวิเคราะห์หุ้นระดับผู้จัดการกองทุนขนาดใหญ่หลายราย ประเมินว่า ความเสี่ยงของการถือหุ้น IPO มีอยู่หลายประเด็นเช่น 1) หุ้นที่จะนำออกขายมีจำนวนมากเกินและมีหลายตลาด 2) ไม่มีความชัดเจนว่าจะมีการนำหุ้นเก่าของรัฐบาลซาอุดีอาระเบียมาขายร่วมด้วยมากน้อยเท่าใด 3) เจตนารมณ์ของการระดมทุนไม่ชัดเจนว่าจะทำให้อนาคตของอารามโกมีทิศทางเช่นใด 4) การประกาศเป้าหมายระดมทุนมหาศาลเช่นนี้ ผิดจารีตของการทำ IPO เพราะทำให้คาดเดาราคาขายหุ้นจอง และประเมินราคาหุ้นที่จะเข้าซื้อขายในตลาดรองได้ง่ายเกินไป ถึงขั้นสุ่มเสี่ยงหลุดจองได้ง่าย

ข้อสุดท้าย ผลประกอบการในอนาคตของอารามโกที่จะกระจายความเสี่ยงจากธุรกิจใหม่ในอนาคต ยังไม่ชัดเจน เพราะในฐานะบริษัทมหาชน แต่รัฐบาลซาอุดีอาระเบียยังคงครอบงำการตัดสินใจในรูปแบบบริษัทส่วนตัวของรัฐบาล ซึ่งเป็นความเสี่ยงทางการเมืองที่น่าสยองเกล้าไม่น้อย

เหตุผลข้อสุดท้ายนี้แหละ ทำให้นักลงทุนและนักวิเคราะห์ที่รอบคอบออกคำเตือนว่า โอกาสที่จะทำให้อารามโก เป็น “หลุมทรายดูด” เป็นไปได้สูงมาก

มุมมองในเชิงลบดังกล่าว และความเชื่อของนักลงทุนในตลาดน้ำมันที่ว่าราคาน้ำมันจะเป็นขาขึ้นไปเรื่อยจนกว่ากระบวนการขายหุ้นระดมทุนของอารามโกจะเสร็จสิ้นลง คงต้องต่อสู้กันไปอีกนานหลายเดือน หรือตลอดปีนี้

กรณีนี้ มีข้อดีอย่างเดียวว่า เดิมพันใหญ่ ใครจะแพ้ ใครจะชนะ ใครจะรวย ใครจะกระเป๋าฉีก ไม่เกี่ยวกับแมงเม่าโดยตรง ยกเว้นผลข้างเคียง