ตลาดหุ้นกับดอกเบี้ยขาลง

พลวัตปี 2019 : วิษณุ โชลิตกุล

กลางสัปดาห์นี้ธนาคารกลางสหรัฐ หรือเฟด จะประชุมกำหนดนโยบายการเงินในวันที่ 18-19 มิ.ย. ขณะที่ FedWatch ซึ่งเป็นเครื่องมือวิเคราะห์ภาวการณ์ซื้อขายสัญญาฟิวเจอร์อัตราดอกเบี้ยสหรัฐของ CME Group บ่งชี้ว่านักลงทุนคาดการณ์ว่ามีโอกาส 79% ที่เฟดจะปรับลดอัตราดอกเบี้ยอย่างเร็วที่สุดในเดือนกรกฎาคม และหลังจากนั้นมีโอกาส 90% ที่เฟดจะปรับลดอัตราดอกเบี้ยในเดือนกันยายน และโอกาสมากกว่า 80% ที่เฟดจะปรับลดอัตราดอกเบี้ยอีกครั้งในเดือนธันวาคม

นักวิเคราะห์ประเมินถึงการคาดเดาว่าโอกาสลดดอกเบี้ยนโยบายถึง 3 ครั้ง ในรอบ 6 เดือนครึ่งหลังของปี เกิดจากท่าทีที่แสดงออกถึงชัยชนะของสายพิราบในเฟด (ที่สอดรับกับท่าทีของ ECB) สังเกตได้ชัดเจนอย่างมากนับแต่ที่ นายเจอโรม พาวเวล ประธานเฟด กล่าวเมื่อต้นเดือนนี้ว่าเฟดกําลังจับตามองพัฒนาการทางเศรษฐกิจในขณะนี้ และจะ “ดําเนินการในสิ่งที่ต้องทํา” เพื่อให้การขยายตัวทางเศรษฐกิจดําเนินต่อไป

ท่าทีของเฟด ผสมกับข้อมูลทางเศรษฐกิจทั้งที่เป็นปฐมภูมิและทุติยะภูมิ ทำให้นักอ่านริมฝีปากเฟด และนักลงทุนสถาบันในนิวยอร์กตีความว่านายพาวเวลอาจต้องการส่งสัญญาณว่าเฟดจะปรับลดอัตราดอกเบี้ยเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ และยังสอดคล้องกับที่นายเจมส์ บูลลาร์ด ประธานเฟด สาขาเซนต์หลุยส์ กล่าวว่า เฟดจําเป็นต้องปรับลดอัตราดอกเบี้ยในเร็ว ๆ นี้ เพื่อกระตุ้นเงินเฟ้อและเพื่อรับมือกับความเสี่ยงที่เศรษฐกิจจะเผชิญภาวะขาลงอันเนื่องมาจากสงครามการค้าที่ทวีความรุนแรงมากขึ้น

นอกจากนี้ นายพาวเวล ยังเปิดเผยว่า เครื่องมือที่เฟดเคยใช้ในช่วงที่เกิดวิกฤตการณ์ ซึ่งได้แก่ การกำหนดให้อัตราดอกเบี้ยอยู่ใกล้ 0% และการเข้าซื้อพันธบัตรตามมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE) มีแนวโน้มที่จะถูกนำมาใช้อีกครั้งหนึ่ง

อีกด้านหนึ่งของเหรียญบอนด์ยีลด์ หรืออัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปี อันเป็นมาตรฐานสำคัญของเศรษฐกิจมหภาคดิ่งลงต่ำกว่าระดับ 2.06% แตะระดับต่ำสุดในรอบเกือบ 2 ปีในวันนี้ ขณะที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 30 ปีปรับตัวลงสู่ระดับ 2.572% ส่งผลให้นักลงทุนพากันเข้าซื้อพันธบัตรในฐานะสินทรัพย์ปลอดภัยหลังการเปิดเผยตัวเลขการจ้างงานสหรัฐที่อ่อนแอเกินคาด

นักวิเคราะห์ผู้อ้างว่ารู้ใจเฟด บางรายระบุถึงขั้นว่าการที่เฟดตัดสินใจขึ้นดอกเบี้ยครั้งล่าสุดเมื่อต้นปีนี้ เพราะมองเห็นแล้วว่าอนาคตเศรษฐกิจสหรัฐฯ ภายใต้การบริหารของทรัมป์จากครึ่งหลังปีนี้ไปคงไม่สดใสแน่นอนจึงขึ้นดอกเบี้ยดักหน้าเพื่อให้มีโอกาสถอยในอนาคตถ้าปี 2020 เศรษฐกิจสหรัฐฯ เกิดภาวะถดถอยขึ้นมาจริง ๆ เฟดจะได้มีเครื่องมือการเงินด้วยการลดดอกเบี้ยลงมาเพื่อประคองเศรษฐกิจ เพราะฐานะการคลังสหรัฐฯ ยุคประธานาธิบดีทรัมป์ หนี้ท่วมถึงคอหอยแล้ว

ตัวเลขหนี้ล่าสุดเมื่อเดือนตุลาคมยอดหนี้รัฐบาลสหรัฐฯ พุ่งขึ้นไปถึง 21.6 ล้านล้านดอลลาร์คิดเป็น 77% ของจีดีพีคาดว่าสิ้นปีนี้จะเพิ่มขึ้นเป็น 78% ของจีดีพีและยอดหนี้รวมในสหรัฐฯ ก็พุ่งขึ้นไปถึง 71.845 ล้านล้านดอลลาร์เฉลี่ยหนี้ต่อหัวคนอเมริกัน 218,223 ดอลลาร์เฉลี่ยหนี้ต่อครอบครัว 853,852 ดอลลาร์ ในอนาคตคาดกันว่าฐานะการคลังของสหรัฐฯ จะแย่ลงกว่านี้เพราะเก็บภาษีได้น้อยลงจากการลดภาษีครั้งใหญ่ของทรัมป์

การลดดอกเบี้ยของเฟด ส่งอิทธิพลต่อลาดเงินให้ผันผวนมีทั้งที่ดีและเสียสลับกัน

ในทางทฤษฎีเมื่ออัตราดอกเบี้ยนโยบายเป็นขาลงผลข้างเคียงในระดับมหภาค คือ

1. ด้านเสถียรภาพของระบบการเงินจะมีจุดเปราะบาง เพราะเมื่อดอกเบี้ยต่ำคนก็หาผลตอบแทนที่สูงขึ้น (Search for yield) และคนจะประเมินความเสี่ยงต่ำกว่าที่ควรจนอาจกระทบกับเสถียรภาพการเงิน

2. ปัญหาหนี้ ปัจจุบันทั่วโลกมีอัตราหนี้ต่อ GDP สูงสุดเป็นประวัติการณ์ไม่ว่าจะหนี้ภาครัฐภาคเอกชนหนี้บริษัทและหนี้ภาคครัวเรือน ในส่วนของประเทศไทยมีปัญหาเรื่องหนี้ภาคครัวเรือน เพราะผลตอบแทนจากการออมมันต่ำมากไม่มีแรงจูงใจให้คนออมและต้นทุนของเงินมันถูกกิจกรรมที่ส่งเสริมให้คนเป็นหนี้เลยมีมากกว่า

แต่ในมุมของการลงทุนที่แท้จริงในตลาดเก็งกำไรการลดลงของดอกเบี้ยสร้างปัญหาให้ตลาดตราสารหนี้ แต่ดีมากสุดสำหรับตลาดหุ้น เพราะเงินจะหันหาตลาดที่สุ่มเสี่ยงมากขึ้น

ตัวอย่างที่เห็นชัดคือในสหรัฐฯ การตีความของ Fedwatch ล่าสุดเกิดผลพวงเกิดขึ้นทันทีค่าดอลลาร์สหรัฐอ่อนลงเมื่อเทียบกับสกุลเงินหลัก ๆ ในการซื้อขายที่ตลาดปริวรรตเงินตราแล้วยังได้รับแรงกดดันจากข้อมูลเศรษฐกิจที่อ่อนแอของสหรัฐ

ข่าวดีจากข้อมูลลบที่ทำให้ตลาดเก็งกำไรโดยเฉพาะตลาดหุ้นและตลาดทุนที่ในประเทศซึ่งมีความแข็งแกร่งของทุนสำรองเงินตราระหว่างประเทศ

สำหรับตลาดไทย  ผลบวกต่อตลาดหุ้นและตลาดทุนเห็นได้ชัดเจน เพราะทุนเก็งกำไรพากันหนีตายเข้ามามาก ซึ่งนอกจากไทยมีทุนสำรองเงินตราต่างประเทศแข็งแกร่งแล้ว ส่วนหนึ่งยังเป็นเพราะบรรดาทุนเก็งกำไรต่างชาติต่างรู้ทัน “จุดอ่อน” อำนาจรัฐไทยได้ดีว่ากระทรวงการคลังไม่มีอำนาจควบคุมนโยบายการเงินที่อยู่ในกำมือเทคโนแครตอย่างผู้บริหารธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) และธปท.ก็มีขีดจำกัดในการแทรกแซงค่าบาท

ข้อจำกัดสำคัญของ ธปท.ในการบริหารระบบอัตราแลกเปลี่ยนลอยตัวเสมือนถูกผูกมัดมือชกทำให้บรรดาผู้จัดการกองทุนเก็งกำไรข้ามชาติหรือฟันด์โฟลว์ที่เชื่อกันว่าเตรียมเงินก้อนใหญ่ระดับ 8 หมื่นล้านบาท เพื่อเข้ามาในตลาดตราสารหนี้และตลาดหุ้นไทยสบช่องพากันเร่งซื้อเงินบาทเพื่อนำมาถือหลักทรัพย์ที่กล่าวมาจนล่าสุดค่าบาทแข็งสุดในรอบ 2 เดือนและล่าสุดต่ำกว่า 31.30 บาทต่อดอลลาร์ด้วย

คาดว่าการไหลเข้าของฟันด์โฟลว์ที่ค่อนข้างมากและบาทแข็งอาจส่งผลต่อดัชนี SET จนอาจทะลุทะลวงข้ามเส้นสัญญาณทางเทคนิคสำคัญยืนเหนือ 1,700 ไม่ยากเย็นนักในเดือนมิถุนายน-กรกฎาคมนี้อีกครั้ง

ฟันด์โฟลว์จะไหลเข้าจะทำให้สถานการณ์ตลาดหุ้นไทยครึ่งหลังปีนี้เพิกเฉยต่อผลประกอบการบริษัทแม้เศรษฐกิจจะไม่ดีเอาเสียเลย

ยิ่งบาทแข็งเท่าใด ขาขึ้นของดัชนี SET จะยิ่งเกิดขึ้น เพียงแต่ในขาขึ้นนี้ มีสิ่งที่ต้องระวังมากเป็นพิเศษนั่นคือการซื้อหุ้นผิดตัว

ข้อเท็จจริงที่นักลงทุนต้องเข้าใจคือในภาวะที่ดัชนีขึ้น เพราะฟันด์โฟลว์นั้น จะมีปรากฏการณ์ต่อไปนี้เกิดขึ้นเสมอ

 – ฟันด์โฟลว์และกองทุน หรือกระทั่งพอร์ตโบรกเกอร์ จะเลือกขายหุ้นขนาดใหญ่ใน SET50 หรืออย่างเลวสุดก็หุ้นใน SET100 ซึ่งหมายถึง “ฝนตกไม่ทั่วฟ้า” นั่นเอง

 – หุ้นหลายตัวจะจะเจอปัญหา พี/อี สูงลิ่ว เพราะกำไรสุทธิต่อหุ้นวิ่งสวนทางกับราคาในตลาด เป็นความสุ่มเสี่ยง

 – ผู้บริหารหรือกรรมการบริษัทจดทะเบียน หรือหน่วยลงทุนที่ฐานะใกล้เคียงหุ้น อาจฉวยโอกาสเพิ่มทุนในหลายรูปแบบที่ส่งผลให้กำไรสุทธิต่อหุ้นย่ำแย่ลง หรือมีวิศวกรรมการเงินที่แปลกประหลาดเพื่อผ่องถ่ายเงินทำกำไรระยะสั้น

ปรากฏการณ์เช่นว่ามานี้ไม่ใช่เรื่องใหม่ และไม่ใช่ครั้งสุดท้าย นักลงทุนที่มีประสบการณ์ต้องรู้เท่าทัน และรับมือให้ได้ เพื่อจะไม่ตกเป็นเหยื่อของการ “ขาดทุนยามตลาดขาขึ้น”

สถานการณ์อย่างนี้ ประสบการณ์และหลักคิดของเบนจามิน แกรห์ม ยังคงเป็นสิ่งจำเป็นเสมอ