ขาขึ้นอันเปราะบาง

พลวัตปี 2020 : วิษณุ โชลิตกุล

ปิดตลาดหุ้นเมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา ดัชนี SET ของตลาดหุ้นไทยมีค่าพี/อีของตลาดที่ระดับ 28.50 เท่า ซึ่งหากนับเป็นสถิติเทียบกับของเก่าที่เคยมีมา ถือว่าใกล้ที่ค่าพี/อีสูงสุดในประวัติของ SET ที่เคยมีค่าพี/อีสูงสุดที่ระดับเหนือ 29.10 เท่า

ค่าพี/อีที่เคยสูงสุดนั้น เกิดขึ้นในช่วงฟองสบู่ตลาดหุ้นไทยต้นปี 2538

ตัวเลขค่าพี/อีล่าสุดบอกให้รู้ว่า ขาขึ้นล่าสุดยามนี้ที่ขึ้นมา 2 สัปดาห์จะขึ้นต่อไปเพื่อให้ค่าพี/อีทำสถิติใหม่ เป็นไปได้ยากมาก

ความเป็นไปได้มากสุดจากนี้ไปคือ ดัชนีจะต้องร่วงลงไปเพื่อให้ค่าพี/อีลงไปอยู่ที่ค่าเฉลี่ยก่อนหน้าคือ 15-20 เท่า ซึ่งนั่นหมายความว่า ดัชนี SET จะต้องปรับฐานสำคัญกว่า 100 จุด เพื่อให้ผลตอบแทนของตลาดน่าสนใจและราคาหุ้นไม่แพงเกินไป

ค่าพี/อีสำคัญแค่ไหน คงไม่ต้องถามกัน

ตลอดระยะเวลายาวนานกว่า 45 ปีที่ผ่านมา ตลาดหุ้นไทยมีการซื้อขายเฉลี่ยอยู่ที่ P/E ประมาณ 12.50 เท่าและเคยสูงสุดที่ 29 เท่า และต่ำสุดที่ 3.5 เท่า ช่วงหลังวิกฤตต้มยำกุ้ง (ซึ่งก่อนหน้านั้น 2-3 ปี ตัวเลขเฉลี่ยอยู่ที่ 20-25 เท่า)

ช่วงที่ตัวเลขค่าพี/อีของ SET ต่ำกว่าเฉลี่ย ซึ่งส่วนมากมักจะเป็นช่วงที่ตลาดหุ้นดูไม่ดี หรือช่วงหลังวิกฤตแต่ละครั้งเช่น หลังปี 2542 วิกฤตต้มยำกุ้ง หรือปี 2551 วิกฤตสินเชื่อซับไพร์มสหรัฐฯ (วิกฤตแฮมเบอร์เกอร์ หรือปี 2554 น้ำท่วมใหญ่ภาคกลางของไทย

ค่าพี/อีจะวิ่งสวนทางหรือผกผันกับผลตอบแทนของการลงทุนในตลาดเสมอ ยิ่งค่าพี/อี พุ่งเท่าใด ผลตอบแทนเฉลี่ยของตลาดจะยิ่งต่ำลงเท่านั้น

คำว่าผลตอบแทนดังกล่าวไม่ได้มีอยู่จริง และไม่มีทางเกิดขึ้นจริงเพราะเป็นผลตอบแทนคาดหมายเท่านั้น เคยมีคนคำนวณบอกว่า ค่าเฉลี่ยของผลตอบแทนคาดหวังที่นักลงทุนในตลาดหุ้นไทยพึงพอใจนั้นอยู่ที่ประมาณ 8% ต่อปี

ค่าพี/อีล่าสุดที่ระดับ 28.50% ทำให้ค่าผลตอบแทนคาดหวังของตลาดหุ้นไทยโดยเฉลี่ยต่ำลงอยู่ที่ประมาณ 3% เท่านั้น พูดง่าย ๆ เลยว่าเป็นอัตราผลตอบแทนที่ “ไม่คุ้มค่าความเสี่ยง”

หากนักลงทุนในตลาดหุ้นไทยมีเหตุผลจริงหรือเป็น rational person ตามนิยามทางเศรษฐศาสตร์ คำแนะนำที่ต้องบอกยามนี้คือ ขายหุ้นทิ้งเสียดีกว่า

คำชี้แนะดังกล่าว เกิดขึ้นน้อยในสายตาของนักวิเคราะห์ตลาดหุ้นไทย เพราะอคติของคุณตลาดนั่นเอง

ข้ออ้างที่ว่าหุ้นใหญ่จำนวนมากอย่างหุ้นกลุ่มธนาคารส่วนใหญ่ราคาต่ำกว่าบู๊กแวลู ดูเหมือนจะบดบังคำพูดเก่าแก่ที่เคยบอกกันว่า  ค่าพี/อี เป็นอัตราส่วนทางการเงินยอดนิยมในการลงทุน ใช้สำหรับวัดความถูกแพงของหุ้นรายตัวและตลาดหุ้น โดยเปรียบเทียบระหว่าง 2 ตัวเลขสำคัญ คือ ราคา (สิ่งที่คุณจ่าย) กับ กำไร (สิ่งที่คุณได้รับ)

คำถามคือค่าพี/อีล่วงหน้าหรือ Forward P/E ควรอยู่ที่เท่าใด และควรจะปรับขึ้นต่อไปอีกได้หรือไม่

คำตอบอยู่ในสายลม เพราะยากที่จะมีใครเป็นหมอดูเทวดาคาดเดาเก่งขนาดไหนที่กล้าบอกว่าค่าพี/อีล่วงหน้าจะสูงขึ้นไปจากระดับปัจจุบันได้อีก เพราะหากเราเชื่อในคำพูดเก่าแก่ที่ว่าระดับตัวเลขที่เหมาะสมของตลาดหุ้นไทยคือ 10-12 เท่า เราก็ควรอยู่ให้ห่างจากตลาดหุ้นไทยยามนี้

โดยไม่ต้องพูดถึง Earning Yield Curve ที่ระดับเหมาะสมคือ 4.75% ด้วยแล้วยิ่งต้องอยู่ให้ไกลสุด

Earning Yield Gap เป็นวิธีเทียบผลตอบแทน ณ ปัจจุบันของตลาดหุ้น กับผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปี ซึ่งแทบไม่มีความเสี่ยง (10-Y Government Bond Yield; risk-free บนหลักการที่ว่าทุกการตัดสินใจลงทุน นักลงทุนที่มีเหตุผลควรจะเทียบผลตอบแทนของหุ้นกับพันธบัตรรัฐบาลซึ่งแทบจะปราศจากความเสี่ยง

หากพิจารณาเหตุผลเหล่านี้ การชี้แนะให้นักลงทุนเข้าซื้อหุ้นในตลาดยามนี้คือการ “พาคนไปตาย” ดี ๆ นี่เอง แต่นั่นก็เป็นคำพูดที่ผู้แสลงหูเกินไปสำหรับคนที่เชื่อว่าตนรู้จักตลาดหุ้นดีกว่าคนอื่น ๆ

คำพูดที่บอกว่า ตลาดหุ้นยามนี้เป็นขาขึ้นที่เปราะบาง จึงเป็นคำพูดที่คนตัวเล็กกระซิบบอกนักลงทุนในตลาดหุ้นไทยยามนี้

ตัวใครตัวมันเถอะครับ อะไรจะเกิดก็ต้องเกิด