ตลาดทีไร้พี่เบิ้มพลวัต 2016

วิษณุ โชลิตกุล 

 

ตลาดหุ้นจะบ่ายหน้าไปทางไหน ยังเป็นปริศนาที่นักลงทุนทุกกลุ่มยังต้องถามไถ่ทุกสัปดาห์ หลังจากสัปดาห์ที่สามของเดือนมกราคมที่ถือว่าเลวร้ายที่สุดได้สิ้นสุดไป ปรากฏการณ์ แจนยัวรี่ เอฟเฟ็กต์ ที่หลายคนเอามาอ้างอิงตลอดเวลาใช้การไม่ได้ แต่ปลายสัปดาห์นี้เอง ราคาหุ้นทั่วโลกรีบาวด์กลับแรงชนิดทำเอาตาค้างกันเลยทีเดียว โดยเฉพาะที่ตลาดโตเกียว 

แม้คนส่วนใหญ่จะอธิบายว่าปัจจัยรากฐานที่เหมาะกับข้อหา “แพะ” มากที่สุด มี 2 จุด คือ 1) ราคาน้ำมันขาลง ทำให้เงินเฟ้อติดลบ และราคาสินค้าโภคภัณฑ์อื่นๆ ดิ่งเหว 2) เศรษฐกิจจีนที่เป็นผู้ซื้อโภคภัณฑ์รายใหญ่มายาวนานกว่า 20 ปี เริ่มลดการซื้อลงและปรับโครงสร้างใหม่ รับโมเดลการพัฒนาเพื่ออนาคต

 ปัจจัยใหม่ที่เริ่มมีคนยอมรับมากขึ้น มากกว่าเรื่องของจีน และราคาน้ำมันคือ ราคาสินทรัพย์และหลักทรัพย์ในตลาดทุนสำคัญของโลก ที่ถูกขับเคลื่อนมาตลอด 6 ปีจากมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจยุคหลังซับไพรม์ แต่ยังไม่มีใครทิ้งว่าปัจจัยราคาน้ำมัน และจีน ก็ยังเป็นสิ่งที่สำคัญเช่นเดิม 

การกระตุ้นเศรษฐกิจสหรัฐฯหลังวิกฤตซับไพรม์ ด้วยการใช้มาตรการทางการเงินนำการคลัง ทำให้เฟดฯคิดมาตรการพิมพ์ธนบัตรดอลลาร์เติมสภาพคล่องให้ตลาด พร้อมกับกดอัตราดอกเบี้ยนโยบายให้ต่ำติดพื้นที่เรียกว่า QE ยาวนานกว่า 6 ปี ทำให้ดัชนีตลาดหุ้นนิวยอร์กเป็นขาขึ้นยาวนานกว่า 6 ปี โดยไม่มีการปรับฐานใหญ่ ดาวโจนส์ขึ้นทำนิวไฮกลางปี 2558 

ขณะที่เศรษฐกิจย่ำแย่ของยูโรโซน ก็ทำให้มาตราการคล้ายกับ QE ของธนาคารกลางยุโรปถูกนำมาใช้ และดันให้ดัชนีตลาดหุ้น DAX ของเยอรมนี ดัชนี CAC40 ของฝรั่งเศส และดัชนี FTSE ของอังกฤษ ทำนิวไฮ หรือนิวไฮในรอบหลายปีกันทั่วหน้า 

ที่ญี่ปุ่น ดัชนีนิกเกอิ พุ่งทำนิวไฮรอบ 7 ปีจากอาเบะโนมิกส์ที่ซับซ้อน 

ข้อเท็จจริงที่ว่าการฟื้นตัวของเศรษฐกิจบางประเทศอย่างเยอรมนี อังกฤษ ญี่นปุ่น หรือสหรัฐฯนั้น แม้ตัวเลขจ้างงานจะดีขึ้นชัดเจน แต่ค่าจ้างที่ทรงตัว สะท้อนว่าการฟื้นตัวไม่ได้เกิดจากพลังการผลิตใหม่ที่เหนือกว่าเดิมแบบในอดีต แต่เกิดจากวิศวกรรมของนโยบายการเงินธนาคารกลางบางชาติที่ทรงอิทธิพล โดยเฉพาะเฟดฯ 

กองทุนการเงินระหว่างประเทศเปิดเผยตัวเลขที่น่าสนใจว่า รายได้ต่อหัวหักด้วยเงินเฟ้อของสหรัฐฯและยูโรโซน ต่ำกว่ายุคก่อนวิกฤตซับไพรม์ประมาณเกือบ 45% เช่นเดียวกันกับญี่ปุ่น ขณะที่ราคาอสังหาริมทรัพย์ทุกประเทศพุ่งขึ้นไปกว่าเดิมมาก 

ทั้งหมดนี้สะท้อนว่าราคาหลักทรัพย์ที่มีราคาหุ้นเป็นตัวแทนเชิงสัญลักษณ์ของสินทรัพย์อื่น (ไม่นับราคาอสังหาริมทรัพย์) มีลักษณะเข้าข่ายฟองสบู่ชัดเจน โดยเฉพาะอย่างยิ่งธุรกิจพลังงานที่เป็นขาขึ้นยาวนานเกือบ 10 ปี จนคนลืมไปว่า ควรรับมือขาลงของธุรกิจอย่างไร 

ฟองสบู่ของหลักทรัพย์นั้น ทำให้มีคำถามว่า ตลาดควรปรับตัวลงไปที่เท่าใด ถึงจะเพียงพอที่จะถือได้ว่าเป็นราคาเหมาะกับการเข้าซื้อ เพราะหากพิจารณาจากสัญญาณและพื้นฐานของหุ้นโดยรวมแล้ว โอกาสที่จะต้องลงมีมากกว่าขึ้นเสมอ 

สำหรับราคาน้ำมันนั้น หากวัฏจักรราคาไม่เป็นขาขึ้นยาวนานเกือบ 12 ปีนับแต่ต้นปี 2546 เป็นต้นมาถึงกลางปี 2558 จนกระทั่งเกิดประกาย ให้รัฐบาลชาติต่างๆ พากันอุดหนุนให้พลังงานทดแทนต่างๆ เข้ามาแทนที่ 

การถือกำเนิดของธุรกิจพลังงานที่ครั้งหนึ่งมีต้นทุนแพงมาก จนกระทั่งเริ่มมีขนาดใหญ่มากพอ กระทั่งต้นทุนต่อหน่วยของพลังงานทดแทนเริ่มต่ำลงแข่งกับราคาน้ำมันที่แพงลิ่วได้ ทำให้เกิดพาราไดม์หรือกระบวนทัศน์ใหม่ในธุรกิจ  ที่ลดการพึ่งพาปิโตรเลียมลงไป อย่างจริงจัง ผลลัพธ์ คือ การใช้น้ำมันเริ่มโตช้าลงกว่าความสามารถในการเพิ่มผลผลิตน้ำมันดิบ 

 แม้ว่าวิกฤตราคาน้ำมันระลอกนี้จะจบลงในอนาคต และอนาคตของโอเปกยังคงมั่นคงต่อไป  ก็เริ่มมีคำถามตามมาว่า แท้จริงแล้วขนาดของตลาดน้ำมันปิโตรเลียมจะยังคงมีฐานะนำในธุรกิจพลังงานแบบก่อนราคาน้ำมันร่วงแรงหรือไม่ ในเมื่อโลกมีทางเลือกอื่นที่มีนวัตกรรมเหนือกว่า และมีต้นทุนต่ำกว่าหรือเท่ากัน แต่สะอาดกว่า 

สำหรับจีน ความผิดพลาดที่สำคัญของจีน ป็นเช่นเดียวกับชาติอื่นทั่วไปคือ ในยามที่เศรษฐกิจเป็นขาขึ้นยาวนาน การปฏิรูปโครงสร้างเพื่อก้าวข้าม “กับดักชาติรายได้ปานกลาง” และย้ายจากการพึ่งพาส่งออกและลงทุนเป็นหลักไปสู่ธุรกิจบริการและบริโภคมากขึ้น ไม่ได้เกิดขึ้น หรือถูกมองเป็นลำดับรองชนิดไม่สำคัญ แต่เมื่อเศรษฐกิจเริ่มชะลอตัวลงจากการเปลี่ยนโมเดลเศรษฐกิจ ก็ยิ่งสร้างปัญหาให้ยากขึ้นไปอีก 

เหตุผลสำคัญคือการที่ภาครัฐยังคงต้องการครอบงำเหนือเศรษฐกิจ ทำให้รัฐวิสาหกิจกลายเป็นตัวถ่วงการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้าง 

ตลาดหุ้นจีนที่เซี่ยงไฮ้ ซึ่งเคยสงบนิ่งที่ระดับ 2,000 จุดมานานกว่า 5 ปี หลังฟองสบู่แต่เมื่อ 6 ปีก่อน ได้ถูกความบ้าคลั่งของแรงซื้อ เข้าครอบงำจนกระทั่งในครึ่งแรกปี 2558 กลายเป็นตลาดหุ้นที่ร้อนแรงเกินควบคุม ดัชนีวิ่งจาก 2,000 จุดขึ้นไปเหนือ 5,000 จุด หรือ 150% ภายในเวลาเพียงแค่ 5 เดือนก่อนที่จะพังลงมา แต่รัฐบาลจีนกลับตัดสินใจแปลก ด้วยการให้ธนาคารกลางจีนเอาเงินทุนสะสมเงินตราระหว่างประเทศมาต่อสู้ไม่ยอมให้ดัชนีหุ้นตกต่ำกว่า 3,000 จุด ผลลัพธ์คือค่าพี/อีของตลาดหุ้นจีนแพงมากระดับมากกว่า 50 เท่า 

ความอ่อนหัดของทางการจีน ในการรับมือตลาดหุ้นและตลาดเงินในยามเศรษฐกิจชะลอตัวลง เป็นที่มาของความปั่นป่วนที่แพร่กระจายไปทั่วเอเชียและโลก เข้าข่าย “โด๊ปยา” 

ความเห็นที่ต่างกัน 3ทาง ระหว่าง จอร์จ โซรอส  มาร์ก โมเบียส และ โกลด์แมน แซคส์ ในกรณีจีน ระหว่างคนแรกที่มองว่าตลาดหุ้นจีนควรลงต่อเพราะจีนจะฮาร์ดแลนดิ้ง เนื่องจากการเติบโตจีนปีที่ผ่านมาหากหักกลบด้วยเงินเฟ้อจะอยู่ที่ 3.7% เท่านั้น ไม่ใช่ 6.9% ที่ประกาศ ส่วนคนหลังบอกว่าแค่การเปลี่ยนโครงสร้างไม่น่าจะทำให้พังทลาย ขณะที่โกลด์แมน แซคส์มองว่านักลงทุนมีพฤติกรรม “กระต่ายตื่นตูม” เกินจำเป็นที่ถือเป็นเรื่องเข้าใจได้ เป็นภาพสะท้อนระหว่าง “ความเชื่อ” และ “ข้อเท็จจริง” ที่ไม่ลงรอยกัน 

การขาดฉันทามติในยามที่ตลาดปั่นป่วนไร้เหตุผลดังกล่าว ไม่ใช่เรื่องใหม่ แต่การการค้นหาทางออกที่ยังไม่สิ้นสุดเท่านั้นเอง 

ความปั่นป่วนของ ตลาดเก็งกำไรทั่วโลกยามนี้ บอกได้คำเดียวว่า ไม่มีศาสดาที่แท้จริง ทุกคนล้วนเป็นมือสมัครเล่นทั้งสิ้น ข้อดีคือ ไม่ใครวางตนเป็น “พี่เบิ้ม” เพื่อครอบงำตลาดได้ชั่วระยะเวลาหนึ่งที่อาจจะยาวหลายเดือน