ฟิทช์ ปรับแนวโน้มอันดับเครดิต JWD เป็นลบ คงอันดับเครดิตที่ BBB+(tha)

บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศปรับแนวโน้มอันดับเครดิต บมจ.เจดับเบิ้ลยูดี อินโฟโลจิสติกส์ (JWD) เป็นลบ จากมีเสถียรภาพ และคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของบริษัทฯ ที่  BBB+(tha) และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น (National Short-term Rating) ที่ F2(tha)

แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ สะท้อนถึงอัตราส่วนหนี้สินของบริษัทฯ ที่เพิ่มสูงขึ้นและความสามารถในการสร้างกระแสเงินสดที่อ่อนแอลงจาก จากการปิดปรับปรุงคลังสินค้าทั่วไป 2 คลัง ส่วนแบ่งผลประโยชน์สัญญาลงทุน บริหาร และประกอบการคลังสินค้าอันตราย ที่ต้องจ่ายให้ผู้ให้สัมปทานที่เพิ่มสูงขึ้นจากบริการส่วนเพิ่ม และการลดลงอย่างมากของสินค้าประเภทปลา ซึ่งส่งผลกระทบต่อธุรกิจคลังสินค้าห้องเย็น ฟิทช์คาดว่า JWD จะสามารถลดอัตราส่วนหนี้สินลงมาอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบันได้ภายใน 18 ถึง 24 เดือนข้างหน้า โดยมีปัจจัยสนับสนุนจากการฟื้นตัวที่แข็งแกร่งในธุรกิจหลักต่างๆ ของบริษัทฯ รวมถึงแผนการลดการใช้จ่ายลงทุน

ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต ประกอบด้วย กระแสเงินสดที่ต่ำกว่าที่คาด ฟิทช์คาดว่ากำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่ายและค่าเช่า (EBITDAR) และกระแสเงินสดจากการดำเนินงานของ JWD ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้าจะอยู่ในระดับต่ำกว่าที่เคยประมาณการไว้เดิมร้อยละ 24-25 แม้ว่าจะมีการปรับตัวเพิ่มขึ้นจากปี 2559 ก็ตาม

ในปี 2559 ธุรกิจหลักต่างๆ ของ JWD ประสบกับปัญหาที่ไม่ได้คาดการณ์ ซึ่งทำให้ กำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่ายและค่าเช่า (EBITDAR) ของบริษัทฯ ลดลงประมาณร้อยละ 24

อย่างไรก็ตาม ปัญหาต่างๆ ส่วนใหญ่ได้คลี่คลายแล้ว ดังจะเห็นได้จากการฟื้นตัวของผลประกอบการในไตรมาสสุดท้ายของปี 2559 และไตรมาสแรกของปี 2560  ฟิทช์คาดว่า รายได้ของ JWD จะเติบโตในอัตราร้อยละ 7 ถึง 9 ต่อปีในปี 2560-2561 โดยมีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่ายและค่าเช่าต่อรายได้ (EBITDAR Margin)  อยู่ในระดับประมาณร้อยละ 35 ซึ่งต่ำกว่า ที่เคยประมาณการไว้เดิมที่ร้อยละ 40-42

อัตราส่วนหนี้สินที่สูงขึ้น และอยู่ภายใต้แรงกดดัน: ฟิทช์คาดว่า อัตราส่วนหนี้สินที่ปรับปรุงแล้วสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) ของ JWD จะลดลงมาอยู่ในช่วง 3.0 เท่า – 3.5 เท่าในปี 2560-2561 และต่ำกว่า 3 เท่า ในปี 2562 ซึ่งเป็นระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบัน (ณ สิ้นปี 2559: 4.3 เท่า) JWD  มีการปรับแผนการใช้จ่ายลงทุนรวมถึงการลงทุนในต่างประเทศให้ต่ำลง เนื่องจากกระแสเงินสดที่น่าจะต่ำกว่าที่คาดการณ์ไว้เดิม แผนการลงทุนในต่างประเทศของบริษัทฯ ส่วนใหญ่ยังไม่ได้มีภาระผูกพันและสามารถปรับเปลี่ยนได้ ฟิทช์คาดว่าค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนรวมถึงการลงทุนในต่างประเทศของ JWD จะอยู่ที่ประมาณ 1.2 -1.3 พันล้านบาทในช่วงปี 2560-2562

ฐานลูกค้าจากธุรกิจที่หลากหลาย: JWD เป็นผู้ให้บริการโลจิสติกส์ภาคพื้นดินแบบครบวงจร ตั้งแต่การบริหารคลังสินค้าจนถึงการขนส่งสินค้าสำหรับ สินค้าทั่วไป สินค้าอันตราย ยานยนต์ และสินค้าควบคุมอุณหภูมิแช่เย็นและแช่แข็ง โดยสินค้าแต่ละประเภทสร้างรายได้ในสัดส่วนร้อยละ 15 ถึงร้อยละ 20 ของรายได้รวมของ JWD ในปี 2559 นอกจากนี้ JWD ยังดำเนินธุรกิจให้บริการขนย้าย และบริการจัดการเอกสารและข้อมูลอีกด้วย

ความได้เปรียบในการแข่งขันในระดับปานกลาง:  JWD เป็นผู้ได้รับสัมปทานเพียงรายเดียวจากการท่าเรือแห่งประเทศไทยในการให้บริการดูแลรับฝากและขนย้ายสินค้าที่เข้าข่ายสินค้าอันตรายตามกฎหมาย ที่ทำการขนส่งผ่านท่าเรือแหลมฉบัง ส่วนการให้บริการโลจิสติกส์อื่นๆ ของ JWD ส่วนใหญ่จะอยู่ในอุตสาหกรรมที่มีผู้ให้บริการหลักๆ เพียงไม่กี่ราย โดยที่ผู้ให้บริการแต่ละรายจะมีความแตกต่างในการให้บริการในระดับหนึ่ง เช่น พื้นที่ที่ให้บริการ ความเชี่ยวชาญเฉพาะด้าน ความชำนาญ อุปสรรคในการเข้าสู่อุตสาหกรรมอยู่ในระดับปานกลาง เนื่องจากเงินลงทุนที่สูง ความชำนาญ และประวัติในการให้บริการที่จำเป็นสำหรับสินค้าบางประเภท JWD เป็นหนึ่งในผู้ให้บริการคลังสินค้าและลานวางสินค้าภายในบริเวณของท่าเรือแหลมฉบังที่ใหญ่ที่สุดสามรายแรกในด้านขนาดของพื้นที่ โดยท่าเรือแหลมฉบังเป็นท่าเรือที่มีสินค้าขนส่งผ่านประมาณร้อยละ 80 ของสินค้าทั้งหมดที่ขนส่งผ่านเข้าออกจากประเทศไทยในปี 2559

ขนาดของธุรกิจที่เล็ก: JWD เป็นผู้ให้บริการโลจิสติกส์อิสระ (Third-party Logistics Services Provider) โดยจะให้บริการลูกค้าประเภทองค์กรขนาดใหญ่เพียงส่วนงานบางประเภทที่ลูกค้าใช้บริการจากผู้ให้บริการภายนอก (Outsourcing) แทนหน่วยงานภายในองค์กรที่มักจะมีอยู่แล้ว ในขณะที่ลูกค้าอีกส่วนหนึ่งจะเป็นผู้ผลิตขนาดกลางและขนาดย่อม ธุรกิจนี้จึงมีขนาดเล็ก และอาจถูกจำกัดโดยขนาดของท่าเรือแหลมฉบัง ซึ่งทำให้มีความเสี่ยงต่อความผันผวนของวัฏจักรเศรษฐกิจที่มากกว่า นอกจากนี้ ธุรกิจส่วนใหญ่ของบริษัทฯ เกี่ยวข้องกับสินค้านำเข้าและส่งออกที่ท่าเรือ ทำให้บริษัทฯ มีความเสี่ยงด้านการกระจุกตัวของทรัพย์สินที่บริเวณท่าเรือแหลมฉบังเพียงแห่งเดียว อย่างไรก็ตาม แผนการขยายธุรกิจไปยังต่างประเทศน่าจะช่วยสนับสนุนการเติบโตของธุรกิจรวมถึงการกระจายความเสี่ยงได้ในระยะยาว

JWD  เป็นหนึ่งในผู้ให้บริการโลจิสติกส์ภาคพื้นดินแบบครบวงจรรายใหญ่ในประเทศไทย โดยมีรายได้ส่วนหนึ่งที่สามารถคาดการณ์ได้ เนื่องจากมีสัญญาสัมปทานและสัญญาระยะปานกลางถึงระยะยาวรองรับ บมจ.สยามฟิวเจอร์ ดีเวลอปเมนท์ (SF) (BBB(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นบริษัทชั้นนำด้านพัฒนาและบริหารศูนย์การค้าขนาดกลางภายใต้แนวความคิดศูนย์การค้าชุมชน ถือเป็นบริษัทที่มีอันดับเครดิตที่เทียบเคียงได้ใกล้เคียงกับ JWD  เนื่องจากมีขนาดของธุรกิจที่ใกล้เคียงกัน

JWD มีรายได้และกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย และค่าเช่า (EBITDAR) ที่สูงกว่า SF แต่มีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย และค่าเช่า ต่อรายได้ (EBITDAR Margin) ที่ต่ำกว่า  SF มีสัดส่วนรายได้ที่สามารถคาดการณ์ได้ที่สูงกว่าและได้รับผลกระทบจากสภาวะเศรษฐกิจขาลงช้ากว่า JWD อย่างไรก็ตาม JWD มีฐานลูกค้าที่อยู่ในธุรกิจที่หลากหลายกว่า SF มาก โดยลูกค้าส่วนใหญ่ของ SF จะเป็นร้านค้าปลีกประเภทอาหาร ร้านอาหาร และผู้ให้บริการด้านบันเทิง JWD มีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า SF เป็นอย่างมากด้วย ดังนั้น JWD  จึงมีอันดับเครดิตที่สูงกว่า SF

เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัทที่มีอันดับเครดิตอยู่ในระดับเดียวกันคือ BBB+(tha) ได้แก่ บมจ.ดับบลิวเอชเอ คอร์ปอเรชั่น (WHA) (BBB+(tha)/แนวโน้มเครดิตเป็นลบ) ซึ่งเป็นบริษัทพัฒนาคลังสินค้าให้เช่าสมัยใหม่และพัฒนานิคมอุตสาหกรรมชั้นนำของไทย JWD มีขนาดธุรกิจที่เล็กกว่า WHA  มาก ซึ่งเห็นได้จากขนาดของรายได้และกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย และค่าเช่า (EBITDAR)  นอกจากนี้ JWD  ยังมีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย และค่าเช่าต่อรายได้ (EBITDAR Margin) ที่ต่ำกว่า WHA เล็กน้อย ทั้งสองบริษัทเผชิญกับสภาวะการแข่งขันในธุรกิจในระดับปานกลาง อย่างไรก็ตาม ในด้านอัตรส่วนทางการเงิน  JWD  มีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า และมีอัตราส่วนความสามารถในการชำระดอกเบี้ยที่สูงกว่า WHA เป็นอย่างมาก

สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ

– อัตราการเติบโตของรายได้รวมที่ร้อยละ 7-9 ต่อปี ในปี 2560-2561 และร้อยละ 6-7 ในปี 2562 (ไตรมาสแรกปี 2560: ร้อยละ 4.9)

– อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่ายและค่าเช่าต่อรายได้ (EBITDAR Margin) ในปี 2560-2562 ที่ประมาณร้อยละ 35 (ไตรมาสแรกปี 2560: ร้อยละ 32.7)

– ค่าใช้จ่ายลงทุนรวมถึงเงินลงทุนในต่างประเทศจำนวนรวม 1.2 -1.3 พันล้านบาทในช่วงปี 2560-2562

ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต ปัจจัยบวก ได้แก่ แนวโน้มอันดับเครดิตอาจได้รับการปรับกลับมาสู่แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ หากปัจจัยลบต่ออันดับเครดิตไม่เกิดขึ้นภายใน 12 เดือนข้างหน้า

ขณะที่ปัจจัยลบ ได้แก่ การเพิ่มขึ้นอย่างมากของหนี้สินในระดับของบริษัทฯ โดยไม่มีการเพิ่มขึ้นของการสร้างกระแสเงินสดในระดับของบริษัทฯ ที่สอดคล้องกัน ซึ่งส่งผลให้เกิดความด้อยสิทธิในทางโครงสร้าง (Structural Subordination) ต่อเจ้าหนี้ในระดับของบริษัทฯ, การลงทุนที่สูงโดยใช้แหล่งเงินทุนจากการกู้ยืม, อัตราส่วนหนี้สินที่ปรับปรุงแล้วสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage)  ยังคงอยู่ในระดับสูงกว่า 3.5 เท่า ณ สิ้นปี 2560 และสูงกว่า 3 เท่า ณ สิ้นปี 2561

สภาพคล่องอยู่ในระดับที่เพียงพอ: JWD  มีหนี้สินรวม ณ สิ้นเดือนมีนาคม 2560 ที่จำนวน 2.1 พันล้านบาท  ประมาณร้อยละ 22.4 จะครบกำหนดชำระในอีก 12 เดือนข้างหน้า สภาพคล่องของ JWD มีปัจจัยสนับสนุนจากเงินสดและเงินลงทุนระยะสั้นจำนวน 464.6 ล้านบาท และกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่แข็งแกร่ง  นอกจากนี้ บริษัทฯ ยังมีความสามารถในการกู้ยืมเงินจากธนาคารและออกตราสารหนี้ในตลาดทุน รวมทั้งมีการเตรียมการในการขายทรัพย์สินให้แก่ทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ (Real Estate Investment Trust, REIT) ในกรณีที่มีความต้องการใช้เงินลงทุนในจำนวนที่สูง