ROJNA พุ่ง 9% โบรกฯ เพิ่มคำแนะนำเป็น “ซื้อ” เป้า 4.68 บ. มองราคาแลกการ์ด-ปันผลปัง

ผู้สื่อข่าวรายงานว่า ราคาหุ้น บริษัท สวนอุตสาหกรรมโรจนะ จำกัด (มหาชน) หรือ ROJNA ล่าสุด ณ เวลา 14.48 น. อยู่ที่ 4.56 บาท บวก 0.38 บาท หรือ 9.09% สูงสุดที่ 4.64 บาท ต่ำสุดที่ 4.22 บาท ด้วยมูลค่าซื้อขาย 61.50 ล้านบาท

โดย บล.ดีบีเอสฯ ระบุในบทวิเคราะห์ แนะนำ “ซื้อ” ROJNA ราคาเป้าหมาย 4.68 บาท/หุ้น แม้กำไร/ขาดทุนสุทธิของบริษัทผันผวนไปตามเงินลงทุนของ GULF และกองรีทส์ FLT ที่สิงคโปร์ แต่ในแง่ต้นทุนที่ต่ำจาก GULF จึงมีกำไรแฝงอยู่ในหุ้นของบริษัทจำนวนมากถึง 2.2 พันล้านบาท

ทั้งนี้เห็นได้จากไตรมาส 1/63 เป็นขาดทุนสุทธิถึง 808 ล้านบาท เพราะราคาเงินลงทุนตก แต่ความจริงกำไรหลักโดยเฉพาะจากนิคมฯแข็งแกร่ง ถือว่าตุนกำไรสำหรับปีนี้ไว้แล้ว ความสำเร็จตามประมาณการจึงไม่ยาก ยิ่งในไตรมาส 2/63 จะพลิกผัน เงินลงทุนดีดกลับ และบาทแข็ง กลับจะมีกำไรเงินลงทุนและอัตราแลกเปลี่ยนจำนวนมาก จากการศึกษา Sensitivity พบว่าราคาหุ้น GULF เพิ่ม 1% กำไรบริษัทเพิ่ม 7.8%

ดังนั้นจึงปรับเพิ่มคำแนะนำเป็น “ซื้อ” จากเดิม “ถือ” โดยจุดแข็งคือ มี Backlog นิคมฯรอโอนอยู่พอควร มีบริษัทโรงไฟฟ้าให้กำไรสม่ำเสมอถึง 2 แห่ง ในแง่สินทรัพย์ถือว่า Laggard จาก AMATA และ WHA มาก แถมยังจ่ายปันผลได้สูงทีเดียว ยิลด์ 9.9%

ส่วนการวิเคราะห์ควรเน้นที่กำไรหลัก เพราะเงินลงทุนทำให้ผันผวน เพราะทุกสิ้นไตรมาส หรือทุกปี จะมีการตีราคาตลาดของเงินลงทุน (Mark to Market) เพื่อพิจารณากำไร/ขาดทุนที่ยังไม่เกิดขึ้นจากเงินลงทุน รวมทั้งกำไรหรือขาดทุนอัตราแลกเปลี่ยนด้วย โดยเงินลงทุนหลักก็คือ หุ้น GULF และกองรีทส์ FLT (Fraser Logistics & Commercial Trust) ที่สิงคโปร์ เช่นในปี 62 บริษัทมีกำไรสุทธิมากถึง 1.9 พันล้านบาท แต่กำไรหลักเป็น 254 ล้านบาท ซึ่งมีผลมาจากมูลค่าตลาดของเงินลงทุนอยู่สูง ส่วนไตรมาส 1/63 เป็นขาดทุนสุทธิถึง 808 ล้านบาท แต่กำไรหลักกลับสูงเป็น 583 ล้านบาท ซึ่งมีผลมาจากมูลค่าตลาดของเงินลงทุนที่ปรับลงมากระหว่างไตรมาส

ถึวแม้ว่างวดไตรมาส 1/63 เป็นขาดทุนสุทธิ แต่กำไรหลักแข็งแกร่ง ตามที่กล่าวไว้ข้างต้น ระหว่างไตรมาสมีขาดทุนที่ยังไม่รับรู้ในเงินลงทุนของ GULF และกองรีทส์ FLT ตามราคาที่ปรับลงมากระหว่างไตรมาส เมื่อรวมกับขาดทุนอัตราแลกเปลี่ยนแล้วเป็นส่วนหักที่สูงถึง1.4 พันล้านบาท

อย่างไรก็ตามหากพิจารณากำไรหลักพบว่าออกมาดีเป็น 583 ล้านบาท เพิ่มถึง 317% เมื่อเทียบจากปีก่อน เนื่องจากไตรมาสนี้อัตรากำไรขั้นต้นนิคมฯสูงกว่าปกติถึง 78.8% เมื่อเทียบจากปีก่อน ที่ 61.4% เพราะโอนในส่วนที่ดินเก่าที่อยุธยาและติดริมถนน อีกทั้งสัดส่วนค่าใช้จ่ายเทียบกับรายได้ต่ำเป็น 4.2% และภาษีเงินได้กลับเป็นบวก เนื่องจากเป็นขาดทุน

แต่ในงวดไตรมาส 2/63 คาดว่าจะพลิกผัน กลับมีกำไรจากเงินลงทุนมาก ในกรณีหุ้น GULF ปัจจุบันราคาหุ้นอยู่ที่ราว 36.50 บาท เทียบกับสิ้นงวดไตรมาส 1/63 ที่ 30 บาท ส่วน FLT ปัจจุบันราคากองทุนฯอยู่ที่ราว 1.12 เหรียญสิงคโปร์ (SGD) เทียบกับสิ้นงวดไตรมาส 1/63 ที่ 0.85 เหรียญสิงคโปร์ เราลองประเมินดูพบว่าจะกลับมาเป็นกำไรจากมูลค่าที่เพิ่มราว 1.2 พันล้านบาท อีกทั้งคาดว่าจะมีกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนด้วย สืบเนื่องจากเงินบาทที่แข็งค่ามากในระหว่างไตรมาส

ขณะเดียวกันบริษัทตุนกำไรหลักที่สูงในงวดไตรมาส 1/63 ไว้แล้ว จึงคาดว่าจะทำได้ตามประมาณการปีนี้ได้ไม่ยาก ในกรณีรายได้จากนิคมฯเป็น 435 ล้านบาท เป็นสัดส่วน 55% เทียบกับประมาณทั้งปีที่ 785 ล้านบาท รวมทั้ง ณ สิ้นไตรมาส 1/63 บริษัทมียอดขายรอโอน (Backlog) อีก 500 ไร่ ที่มูลค่าประมาณ 1.8 พันล้านบาท ก็จะทยอยรับรู้เป็นรายได้ได้อีกต่อไปในอนาคต

นอกจากนี้อัตรากำไรขั้นต้นที่สูงในไตรมาส 3/63 ก็จะดึงให้อัตรากำไรขั้นต้นทั้งปีเพิ่มเป็น 71.7% เมื่อเทียบจากปีก่อน เมื่อเทียบจากปีก่อน  ที่ 62.8% โดยมีสมมุติฐานว่าให้อัตรากำไรขั้นต้นในช่วงที่เหลือของปีสู่ภาวะปกติ ส่วนการที่บริษัทมี Backlog มาก แต่โอนได้ไม่เยอะ เนื่องจากต้องรอใบอนุญาตสภาพแวดล้อม (EIA) และระยะนี้ลูกค้าต่างประเทศที่จะมาโอนที่ไทย ทำไม่ได้มาก เพราะไทยยังไม่อนุญาตให้ต่างชาติเข้า เพื่อป้องกันโรคโควิด-19

โดยมีข้อดีคือบริษัทถือหุ้นในโรงไฟฟ้าถึง 2 แห่ง ได้แก่ 1) โรจนะ เพาเวอร์ บริษัทถือหุ้นอยู่ 41% ทำธุรกิจโรงไฟฟ้าขนาดเล็ก (SPP) ในปี 62 ที่ผ่านมาทำกำไรสุทธิได้ 219 ล้านบาท และ 2) โรจนะ เอเนอร์ยี บริษัทถือหุ้นอยู่ 70% ทำธุรกิจโรงไฟฟ้าพลังแสงอาทิตย์ (Solar Farm) ในปี 62 ที่ผ่านมาทำกำไรสุทธิได้ 187 ล้านบาท รวมกำไรจากโรงไฟฟ้าทั้งสองแห่งก็ตกปีละ 400 ล้านบาท ถือว่าเป็นข้อดี ในเรื่องแหล่งที่มาของรายได้และกำไรที่สม่ำเสมอ

ทั้งนี้จากการศึกษา Sensitivity ผลกระทบการเปลี่ยนแปลงราคาหุ้น GULF พบว่าราคาหุ้น GULF เพิ่ม 1% กำไรบริษัทเพิ่ม 7.8% โดยเปรียบเทียบแบบ Mark to Market จากราคาหุ้น GULF ณ สิ้นไตรมาส 1/63 ไม่ได้คิดจากต้นทุนที่ต่ำของบริษัท

ดังนั้นปรับเพิ่มคำแนะนำเป็นซื้อ จากเดิม ถือ แม้คาดว่ากำไรสุทธิปีนี้จะปรับลงมาก แต่เป็นเพราะฐานปี 2562 มีกำไรพิเศษจากมูลค่าเงินลงทุนที่สูง ด้านกำไรหลักยังเติบโตดี  แต่ปีนี้มีสมมุติฐานว่าไม่มีกำไรพิเศษ ส่วนปี 2564 กำไรสุทธิหย่อนลง 9% เมื่อเทียบจากปีก่อน เพราะมีสมมุติฐานว่าไม่มีการรับรู้รายได้นิคมฯจากอยุธยาที่ให้อัตรากำไรขั้นต้นมากเป็นพิเศษซึ่งต่างจากปีนี้ที่เกิดขึ้นในไตรมาส 1/63

ส่วนในแง่การประเมินมูลค่าหุ้น พบว่า ROJNA ซื้อขาย P/BV ปี 2563 ที่ต่ำเพียง 0.6 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ยของ AMATA และ WHA ที่ 1.4 เท่า ถือว่ายัง Laggard แต่ในแง่ P/E สูงกว่าเป็น 21.2 เท่า เทียบค่าเฉลี่ยที่ 19.7 เท่า ประเมินมูลค่าหุ้นด้วยวิธี SOP ได้เป็น 4.68 บาท ซึ่งรวมกำไรแฝงจากเงินลงทุนใน GULF ที่มากถึง 2.2 พันล้านบาท เพราะบริษัทมีต้นทุนต่ำตอน IPO ที่เพียง 9 บาท ส่วนคาดการณ์อัตราผลตอบแทนปันผลปีนี้สูงเป็น 9.9% ด้านจุดอ่อนคือ 1) อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อทุนสูง ณ สิ้นไตรมาส 1/63 เป็น 1.3 เท่า และ 2) Free Float การซื้อขายต่ำเพียง 35% เทียบกับค่าเฉลี่ย Peers ที่ 61%