ดอลลาร์แครี่เทรด(อีกครั้ง)

พลวัตปี 2017 : วิษณุ โชลิตกุล

หากถามผู้บริหารธนาคารแห่งประเทศไทยว่า ทำไมค่าบาทช่วงนี้แข็งมาก

คำตอบที่คาดว่าจะได้รับ คือ บาทไม่ได้แข็งแต่เพราะค่าดอลลาร์อ่อน ไม่ใช่ผิดปกติ และที่อื่นๆ ในภูมิภาคก็เป็นเชนนี้

คำอธิบายค่าเงินบาทแข็งยามนี้ที่สมเหตุสมผล มาจากเจ้าหน้าที่วิเคราะห์ของธนาคารพาณิชย์หลายแห่งที่ออกมาระบุตรงกันว่า การที่บาทแข็งมาจากหลายสาเหตุคือ

1) ความผิดหวังของฟันด์โฟลว์ต่อการปฏิรูปภาษีของสหรัฐฯ ที่คาดว่าจะต้องเลื่อนไปเป็นปี 61 เนื่องจากขณะนี้ใกล้เข้าสู่ช่วงวันหยุดเทศกาลปลายปีแล้ว ส่งผลให้ค่าเงินดอลลาร์สหรัฐอ่อนค่าลง

2) เศรษฐกิจไทยยามนี้ดูดีขึ้นโดยเฉพาะในไตรมาส 4 เป็นช่วงฤดูกาลท่องเที่ยวของไทย ทำให้มีนักท่องเที่ยวต่างประเทศเดินทางเข้ามาใช้จ่ายในประเทศเพิ่มขึ้น การขยายตัวของภาคส่งออกยังขยายตัวได้ดีอย่างต่อเนื่อง การบริโภคจากมาตรการลดหย่อนภาษีของรัฐบาล และการลงทุนภาครัฐที่จะเริ่มเห็นออกมามากขึ้น

3) การลงทุนภาคเอกชนยังอยู่ในระดับต่ำ ส่งผลให้ตัวเลขการนำเข้าสินค้าทุนต่ำลง และดุลบัญชีเดินสะพัดของไทยดีขึ้น

ปัจจัยที่ใช้อธิบายการแข็งค่าของเงินบาทข้างต้น ทำให้เห็นว่า การแข็งค่าของบาท เป็นการแข็งค่าบนความเปราะบางของเศรษฐกิจไทยที่ชัดเจน เพราะบาทที่แข็ง มีปัจจัยบวกจากภายในไม่มากนัก แต่มาจากการไหลเข้าของฟันด์โฟลว์ต่างชาติเป็นสำคัญ

ค่ำวานนี้ ค่าบาทอยู่ที่ระดับ 32.78 บาทต่อดอลลาร์สหรัฐ ต่ำสุดในรอบ 2 ปีครึ่ง นับตั้งแต่วันที่ 20 เมษายน 2558 ที่ระดับ 32.54 บาทต่อดอลลาร์ มีเหตุสำคัญจากกระแสฟันด์โฟลว์ไหลเข้ามาชัดเจนจากตัวเลขการซื้อสุทธิของต่างชาติในตลาดตราสารหนี้ไทยมากถึง 13,114 ล้านบาท จากการที่อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรอายุ 5 ปี ปิดที่ 1.92% ปรับตัวเพิ่มขึ้นจากเมื่อวันก่อนหน้า +0.01%

ข้อมูลดังกล่าว ยังสะท้อนความต่อเนื่องจากสัปดาห์ที่ผ่านมา (13 พ.ย. – 17 พ.ย. 2560) ที่มีกระแสเงินลงทุนต่างชาติไหลเข้าตลาดตราสารหนี้ไทยรวมสุทธิ 25,293 ล้านบาท โดยเป็นการซื้อสุทธิในตราสารหนี้ระยะสั้น (อายุคงเหลือไม่เกิน 1 ปี) 23,181 ล้านบาท และซื้อสุทธิในตราสารหนี้ระยะยาว (อายุมากกว่า 1 ปี) 2,267 ล้านบาท

การไหลเข้าตลาดตราสารหนี้ของฟันด์โฟลว์ระลอกนี้ สวนทางกับการไหลออกจากตลาดหุ้นไทยต่อเนื่อง อาจจะดูย้อนแย้งในตัวเอง แต่เรื่องนี้ ค่อนข้างหาเหตุผลอธิบายยากลำบากพอสมควร

คำอธิบายที่ง่ายสุดและรวบรัดสุดในยามนี้คือ การหาประโยชน์จากตราสารหนี้ให้ผลตอบแทนสูงกว่าอย่างชัดเจน ในขณะที่ตลาดหุ้นไทยเริ่มแกว่งไกวไหวเอนกับค่าพี/อีที่สูงลิ่วเกินจริงน่าเสียวไส้มากขึ้นทุกขณะ

ข้อเท็จจริงจากกระแสฟันด์โฟลว์ดังกล่าว ซึ่งยังผลให้บาทแข็งค่าระลอกล่าสุดนี้  ทำให้การคาดเดาในหลายเดือนที่ผ่านมาของบรรดานักวิเคราะห์ตลาดเงินในวอลล์สตรีท ที่พากันฟันธงว่า ช่วงเวลาของการทำ ดอลลาร์ แครี่ เทรด น่าจะได้เวลาจบสิ้นกันเสียที จากความกังวลเรื่องเฟด จะขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเดือนธันวาคมที่จะถึง ซึ่งจะทำลายเสน่ห์ของ ดอลลาร์ แครี่ เทรด นอกตลาดสหรัฐฯ โดยเฉพาะตลาดเกิดใหม่ในเอเชียลงอย่างมีนัยสำคัญ

แครี่ เทรด เป็นกระบวนการหากำไรระยะสั้นจากการกู้เงินจากแหล่งเงินดอกเบี้ยต่ำ ออกไปล่าหากำไรจากตลาดที่อัตราดอกเบี้ยสูง เพื่อหากำไร 3 ด้าน จาก 1) ตลาดอัตราแลกเปลี่ยน 2) ส่วนต่างดอกเบี้ยระหว่างดอกเบี้ยตราสารหนี้รัฐบาลชาติต้นทางกับชาติปลายทาง และ 3) กำไรจากตลาดหุ้นที่รับอานิสงส์บางส่วนจากฟันด์โฟลว์ไหลเข้าเป็นดีมานด์เทียมระยะไม่เกิน 3 เดือน

ปีนี้ ปฏิบัติการ ดอลลาร์ แครี่ เทรด เกิดขึ้นในตลาดเกิดใหม่ในเอเชีย โดยเฉพาะไทยมากเป็นพิเศษ เพราะการที่มีทุนล้นเกินจากปริมาณเงินซึ่งชาติหลักของโลก (สหรัฐฯ ยูโรโซน ญี่ปุ่น และล่าสุดอังกฤษ) ได้พิมพ์ออกมาในช่วง 6 ปีที่ผ่านมาด้วยมาตการ QE จนท่วมเกินความสามารถที่ภาคการผลิตและบริการที่ย่ำแย่จะดูดซับไหว ได้เปิดช่องให้กับการทำดอลลาร์ แครี่ เทรดครั้งใหม่ ที่แม้จะมีส่วนต่างของดอกเบี้ยต่ำกว่ายุค เยน แครี่ เทรด ก็ยังคุ้มค่าความเสี่ยง

ประเทศไทยนั้น มีปัจจัยเหมาะกับการนำเงินไหลเข้ามาเพื่อทำแครี่ เทรดในยามนี้ เพราะ 1) มีทุนสำรองเงินตราระหว่างประเทศระดับหัวแถวของโลก 2) มีเศรษฐกิจเติบโตแม้จะอยู่ในระดับต่ำลง และเงินเฟ้อต่ำ 3) ตลาดทุนเปิดกว้าง ไม่มีมาตรการควบคุมการไหลเวียนของเงินทุนเข้มงวด 4) ธนาคารแห่งประเทศไทย เลือกการคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายให้สูงกว่าชาติอื่น เพื่อควบคุมเงินเฟ้อในประเทศ 5) เศรษฐกิจไทยมีแนวโน้มดีขึ้นชัดเจนในระยะหลายเดือนข้างหน้าจากการลงทุนภาครัฐ การส่งออก และการท่องเที่ยว

การไหลเข้าเพื่อทำแครี่ เทรดของเฮดจ์ ฟันด์ ในตลาดทุนไทย อาศัยส่วนต่างดอกเบี้ยนโยบายประมาณ 1.25% ในช่วง 2 เดือนเศษ นับตั้งแต่เดือนสิงหาคมเป็นต้นมา ยังผลให้ ดอลลาร์ แครี่ เทรด เป็นปัจจัยสำคัญขับเคลื่อนตลาดหุ้นเอเชียไทยให้เป็นขาขึ้นยาวนานในปีนี้

ความเปราะบางประการเดียวของ ดอลลาร์ แครี่ เทรด อยู่ใต้เงื่อนไขที่ว่า เมื่อใดที่เฟดคิดหรือส่งสัญญาณขาขึ้นของดอกเบี้ย นโยบาย จะทำให้ส่วนต่างของอัตราดอกเบี้ยในตลาดตราสารหนี้ของไทยและสหรัฐฯ แคบลงไปจนไม่คุ้มค่าเสี่ยง เท่ากับดอลลาร์ แครี่ เทรด จะเริ่มนับถอยหลังสู่จุดจบในเวลาอันรวดเร็ว เพราะฟันด์โฟลว์ที่เคยไหลเข้า จะกลับทิศเป็นไหลออก

โดยธรรมชาติแล้ว การทำ แครี่ เทรด คล้ายกับการจับเสือมือเปล่า เนื่องจากสามารถแสวงหาผลประโยชน์ได้จาก “อสมมาตรของตลาดเงิน” ข้ามประเทศ ในขณะที่มีความเสี่ยงไม่มากนัก หากสามารถเข้าออกตลาดได้รวดเร็วเพียงพอ

ดอลลาร์ แค่รี่ เทรด และค่าบาทแข็งจะเป็นโจทย์สำคัญช่วงโค้งสุดท้ายของตลาดหุ้นไทยปีนี้อย่างมีนัยสำคัญ ส่วนผลลัพธ์จะเป็นหายนะ หรือ เป็นความเฟื่องฟูของราคาหุ้น ยังไม่ชัดเจน เพราะยังไม่ถึงเวลาชี้ขาด