โจทย์มากกว่าขึ้นดอกเบี้ย

พลวัตปี 2017 : วิษณุ โชลิตกุล

พรุ่งนี้ตื่นมาตอนเช้า คนทั้งโลกก็คงรู้แล้วทว่าคำปรามาสของ BIS ที่เคยระบุว่า ความพยายามที่ล้มเหลวของเฟด หรือ ธนาคารกลางสหรัฐ (และธนาคารกลางอังกฤษ) ที่จะลดความเสี่ยงจากภาวะฟองสบู่ด้วยการขึ้นดอกเบี้ยนโยบาย กำลังก่อร่างเค้าโครงของฟองสบู่การเงินให้เติบโตอย่างต่อเนื่อง จะถูกลบลงไปมากน้อยเพียงใด

หากการตัดสินใจของเฟด คือ ขึ้นดอกเบี้ยนโยบาย หรือ เฟด ฟันด์ เรต 0.25% (หรือมากกว่า) ไม่เกิดข้อผิดพลาดหรืออุบัติเหตุอะไรเสียก่อน หลังจากที่มีการขึ้นไปแล้ว 2 ครั้งในปีนี้ ถือว่าเป็นการกระทำที่มีความหมายอย่างสำคัญสำหรับปีหน้า ที่มีคนคาดหมายว่า ควรจะปรับขึ้นอย่างน้อย 3-4 ครั้ง

ก่อนหน้านี้ เมื่อวันที่ 28 พฤศจิกายน นางเจเน็ต เยลเลน ประธานเฟดได้ออกมาส่งสัญญาณสนับสนุนการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างค่อยเป็นค่อยไป โดยเศรษฐกิจยังคงมีการขยายตัว ขณะที่ตลาดแรงงานมีความแข็งแกร่ง

คำว่า “อย่างค่อยเป็นค่อยไป” จากปากของนางเยลเลน หากมีขึ้น (เป็นครั้งสุดท้ายในตำแหน่งที่จะสิ้นสุดในอีก 3 เดือนข้างหน้า) ย่อมเป็นไปตามคาด แต่หากไม่เกิดขึ้น อาจจะเป็น “ตราบาป” ในระยะยาว แบบเดียวกันกับที่นายอลัน กรีนสแปน อดีตประธานเฟด เคยถูกกล่าวหาว่า กดอัตราดอกเบี้ยต่ำนานเกินไปจนเกิดฟองสบู่ อันเป็นที่มาของวิกฤติแฮมเบอร์เกอร์ 9 ปีก่อน

ครั้งนี้ ก่อนการประชุมเฟดมีข้อยุติ นักวิเคราะห์และนักลงทุนพากันคาดว่า เฟด จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเป็นครั้งที่ 3 ในปีนี้แน่นอน หลังจากปรับขึ้นในเดือนมีนาคม และมิถุนายน ตามที่ดัชนีเศรษฐกิจสหรัฐฯ เกือบทั้งหมดตอกย้ำว่า โดยรวมแข็งแกร่งเต็มที่

ความแข็งแกร่งของ ดัชนีราคาผู้ผลิต (PPI), ดัชนีราคาผู้บริโภค (CPI), จำนวนผู้ขอรับสวัสดิการว่างงานรายสัปดาห์, ราคานำเข้าและส่งออก, ยอดค้าปลีกเดือน พ.ย., ดัชนีผู้จัดการฝ่ายจัดซื้อ (PMI) ภาคบริการ, ดัชนีผู้จัดการฝ่ายจัดซื้อ (PMI) ภาคการผลิตเบื้องต้น และสต็อกสินค้าคงคลังภาคธุรกิจ ฯลฯ รวมทั้งดัชนีการจ้างงาน การขอรับสวัสดิการว่างงาน และผลิตภาพของแรงงาน ล้วนบ่งไปในทิศทางที่ทำให้คลายกังวลว่า เงินฝืดของสหรัฐฯ จะไม่กลับมาอีกในระยะสั้น แต่ปริวิตกเกี่ยวกับเงินเฟ้อ และฟองสบู่ในตลาดเงินกลับกลายเป็นปัจจัยใหม่แทนที่

โดยข้อเท็จจริง ดอกเบี้ยสัมพันธ์กับอนุกรมเวลา และสภาพแวดล้อมที่กำหนดขึ้นมาของตลาดเงินแต่ละช่วงเวลา ไม่ได้มีความหมายในตัวของมันเอง เพราะเป็นนามธรรมอย่างมาก แต่ตัวเลขของอัตราดอกเบี้ยที่ถูกกำหนดขึ้นมาแต่ละช่วงเวลา คือภาพสะท้อนความแข็งแรงทางการเงินในอนาคตของผู้ที่เกี่ยวข้อง

ปัจจุบัน การขึ้นและลงของอัตราดอกเบี้ย ภายใต้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนลอยตัว ทำให้ธนาคารกลางจำต้องทำหน้าที่มากกว่ารักษาเสถียรภาพเศรษฐกิจในประเทศอย่างเดียว แต่ต้องดูแลค่าเงินสกุลของประเทศไม่ให้แข็งเกิน หรืออ่อนเกิน โดยผ่านการกำหนดอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่เหมาะสม ​

9 ปีที่ผ่านมา นับตั้งแต่ก่อนวิกฤติซับไพรม์ เฟดได้มองเห็นสัญญาณถดถอยของเศรษฐกิจรุนแรงจึงลดอัตราดอกเบี้ยนโยบาย (เฟด ฟันด์ เรต) จนต่ำแค่ 0.25% ก่อนที่จะขึ้นแบบ “โยนก้อนหินถามทาง” โดยไม่ได้ดึงเงินที่ท่วมตลาด (เพราะมาตรการ QE) กลับคืนไปอย่างสอดรับกัน

การลดดอกเบี้ยต่ำมาก พร้อมกับพิมพ์ธนบัตรออกมาท่วมโลก ทำให้เกิดยุคสมัยของดอกเบี้ยทั่วโลกต่ำติดพื้น หรือ ดอกเบี้ยติดลบ หรือเงินฝืดตามมาจนถึงปัจจุบัน โดยอ้างเป้าหมายกระตุ้นเศรษฐกิจด้วยการลดต้นทุนทางการเงิน แต่ผลข้างเคียงสำคัญคือ ผู้มีเงินออมถูกสภาพบังคับให้ต้องโอนย้ายทุนเข้าไปหาประโยชน์ทั้งทางตรงและทางอ้อมจากตลาดทุนแทน แม้จะมีความเสี่ยงสูงกว่า

ผลพวงตามมาคือ อานิสงส์ที่ทำให้ดัชนีดาวโจนส์ และS&P500 ของตลาดหุ้นนิวยอร์ก เป็นขาขึ้นที่ไม่เคยหยุดพักจริงจัง 8 ปีเศษ นานที่สุดช่วงหนึ่งของประวัติศาสตร์วอลล์สตรีท แล้วยังมีผลข้างเคียง ทำให้เม็ดเงินที่รั่วไหลจากมาตรการ QE ของเฟด (ตามมาด้วย QE ของญี่ปุ่น และยูโรโซน) กระจายตัวไปตลาดเก็งกำไรทั่วโลก ทำให้ราคาหุ้นในตลาดเกิดใหม่ วิ่งขึ้นเป็นขาขึ้นยาวนานสวนทางกับภาวะเศรษฐกิจที่เติบโตช้า หรือชะงักงัน เพราะการจ้างงานที่ย่ำแย่

2 ปีที่ผ่านมา แม้กรรมการเฟดส่วนใหญ่ไม่ว่าสายเหยี่ยวหรือสายพิราบ ล้วนยืนยันตรงกันว่า การขึ้นอัตราดอกเบี้ย ไม่เคยทำให้เศรษฐกิจพังพินาศ แต่การคงอัตราดอกเบี้ยต่ำนานเกินไป ทำให้ฟองสบู่ตลาดหุ้นเกิดขึ้น และนำไปสู่ภาวะล่มสลายได้ง่ายกว่า แล้วยังมีการยอมรับเพิ่มเติมอีกว่า หากการขึ้นดอกเบี้ยจะทำให้ตลาดหุ้นสหรัฐฯ หรือตลาดหุ้นทั่วโลกมีปัญหา ก็จะเกิดขึ้นเพียงระยะสั้นมากเพราะผลประกอบการบริษัทจดทะเบียนทั้งหลาย จะเข้ามากลบเกลื่อนปัญหาในภายหน้า แต่การตัดสินใจขึ้นอัตราดอกเบี้ยของเฟด กลับเต็มไปด้วยเงื่อนไขที่ยากลำบากมาก ผิดวิสัยของนายธนาคารกลางในอดีตอย่างยิ่ง

การตัดสินใจของเฟดที่เป็นครั้งสุดท้ายของนางเยลเลน จึงมีความสำคัญอย่างมาก หากเราเชื่อตามข้อมูลของ BIS (ที่ไม่เกิดบ่อย) ว่าสถานการณ์ในเศรษฐกิจโลกยามนี้ เหมือนกับยุคก่อนที่จะเกิดวิกฤติแฮมเบอร์เกอร์ เพราะนักลงทุนในตลาดเก็งกำไรมองหาผลตอบแทนสูง กู้ยืมอย่างหนักเพื่อไปลงทุนในสินทรัพย์เสี่ยง และบริโภคล้นเกินที่ไม่จำเป็นเพราะต้นทุนก่อหนี้ต่ำ

เพียงแต่ลำพังการขึ้นดอกเบี้ยของเฟดอย่างเดียว ไม่ใช่คำตอบที่มีประสิทธิผล เพราะการขึ้นดอกเบี้ยอย่างเดียว ไม่สามารถทำให้เงินที่ท่วมโลกหายไปได้

เฟดคงต้องหาทางตอบโจทย์ ในเรื่องปัญหาทุนท่วมโลกด้วย หากตัดสินใจขึ้นดอกเบี้ยจริงครั้งนี้ ไม่อย่างนั้นก็จะเกิดปัญหา “พายเรือวนในอ่างน้ำ” ไม่รู้จบ