ภูเขา 3 ลูกตลาดหุ้น

พลวัตปี 2018 : วิษณุ โชลิตกุล                                                                    

ช่วงนี้ นักวิเคราะห์และนักกลยุทธ์กองทุนทั้งในและระดับภูมิภาค-โลก อาจจะเกิดการกินยาผิดซอง หรือตื่นจากความฝันอะไรสักอย่าง พากันออกมาบอกว่า สงครามการค้าสหรัฐฯ จีน ที่เขย่าตลาดหุ้นทั่วโลกให้พากันขวัญกระเจิง ยังไม่น่ากลัวเท่ากับปัจจัยลบในอนาคตที่เปรียบได้กับภูเขา 3 ลูกที่น่ากลัวกว่ามาก

ภูเขา 3 ลูก หมายถึง 1) ค่าดอลลาร์เทียบกับบาท 2) อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯระยะยาว หรือ บอนด์ยีลด์อายุมากกว่า 10 ปีขึ้นไป 3) อัตราการเติบโตกระจุกตัวของเศรษฐกิจไทยเดินมาถึงทางตัน

อย่างแรกสุด ส่งสัญญาณมาแล้วจากบทความของนิตยสารทรงอิทธิพลด้านเศรษฐศาสตร์การเมืองของอังกฤษ ระบุว่า อนาคตภายใน 4 ปีข้างหน้าของไทย จะเผชิญ 2 ปัญหาหลัก คือ 1) เข้าสู่สังคมผู้สูงวัยในอัตราเร่งการมีประชากรอายุมากกว่า 65 ปีที่ “แก่ก่อนรวย” ในสัดส่วนที่มากกว่า 14% หรือเกือบ 1 ใน 6 โดยไม่รอให้สังคมพัฒนาให้พ้นจากกับดักรายได้ปานกลางเสียก่อน จะส่งผลกระทบต่อการคลังของไทย จึงสาหัสกว่าชาติพัฒนาที่ร่ำรวยแล้ว  และเป็นแอกหรือภาระของกำลังแรงงานที่ต้องทำงานหนักมากขึ้นเพื่อเลี้ยงดูคนกลุ่มนี้  2) มีโอกาสจากคุณสมบัติที่จะถูกเล่นงาน เงื่อนไขของการเป็นประเทศบิดเบือนค่าเงินให้ต่ำเกินจริงเทียบกับดอลลาร์สหรัฐ ครบถ้วนทั้ง 3 ข้อ คือ ก) เกินดุลการค้ากับสหรัฐฯ จำนวนมากกว่า 20,000 ล้านดอลลาร์แตะปีต่อเนื่องยาวนาน ข) มีดุลบัญชีเกินสะพัดเกินดุลมากและนาน ค) มีทุนสำรองเงินตราระหว่างประเทศยาวนานและมากกว่าสหรัฐฯ

ภูเขาลูกแรกเป็นแค่สัญญาณ ยังไม่เกิดขึ้นจริง เพราะล่าสุดค่าบาทยังแข็งค่ามากเมื่อเทียบกับดอลลาร์ แต่จากนี้ไปจนถึงครึ่งหลังของปีนี้ หรือกลางปีหน้า โอกาสที่ค่าบาทจะอ่อนค่าลงจากภูเขาลูกที่สอง เป็นไปได้สูงยิ่ง

ที่สำคัญ ภูเขาลูกที่สองได้เกิดขึ้นแล้ว ตั้งแต่ช่วงปลายปีก่อน และต่อมาต้นปีนี้ เกิดขึ้นแล้ว

ประเด็นการปรับตัวขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (บอนด์ยีลด์) 10 ปี สหรัฐฯเป็นเรื่องที่นักวางกลยุทธ์การลงทุนได้พากันส่งสัญญาณล่วงหน้ามาตั้งแต่ปลายปีที่แล้ว เพื่อเตือนให้นักลงทุนจับตามาโดยตลอด แล้วเป็นจริงเมื่อกลางเดือนกุมภาพันธ์ที่ผ่านมา

ค่าบอนด์ยีลด์ของสหรัฐฯได้ทะยานขึ้นมาจนใกล้ถึงระดับ 3% แล้วส่งผลให้เกิดการเทขายหุ้นไปถือบอนด์หรือพันธบัตรที่มีราคาต่ำสวนทางบอนด์ยีลด์แทนเพื่อหากำไร จนดัชนีดาวโจนส์ทำสถิติทางลบใหม่ไปแล้ว หลังจากนั้นตลาดหุ้นทั่วโลกก็มีทิศทางขาลงต่อเนื่องชัดเจน

2 ปีก่อน นักลงทุนคุ้นชินกับคำว่า 1) บอนด์ยีลด์ติดลบ 2) ดอกเบี้ยติดลบผลตอบแทน จากการที่พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯถดถอยลงต่อเนื่องจากความโลเลของคณะกรรมการเฟดในการตัดสินใจขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย แต่สถานการณ์ดังกล่าวได้เปลี่ยนไปแล้ว จากการคาดเดาว่า เงินเฟ้อจะทะยานขึ้น และปริมาณเงินที่ท่วมตลาดจะถูกดึงออกไป โดยกระทรวงการคลังต้องออกพันธบัตรก่อหนี้ที่พุ่งสูงขึ้น

ความคาดเดาดังกล่าวส่งผลให้บอนด์ยีลด์พุ่งขึ้นใกล้จุด “มวลวิกฤต” ในเดือนกุมภาพันธ์แตะระดับสูงสุดในรอบ 4 ปีครั้งใหม่ หลังจากที่สหรัฐฯเปิดเผยตัวเลขเงินเฟ้อพุ่งขึ้นเกินคาดในเดือนมกราคม ซึ่งแม้ว่าจนถึงวันนี้จะยังไม่มีสัญญาณชัดเจนจากเฟดว่าจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเร็วและแรงกว่าที่คาดไว้ในปีนี้ แต่ก็เป็นสูตรค่อนข้างชัดเจนว่ายุคของดอกเบี้ยต่ำได้จบสิ้นไปแล้ว เข้าสู่ช่วงดอกเบี้ยขาขึ้นเสียทีตามที่รอคอยกัน แม้จะช้าเกินจนน่าอึดอัด

ราคาบอนด์สหรัฐฯที่ร่วงลง แปลว่าคนอาจจะขายหุ้น เพื่อเอาเงินพักในตลาดบอนด์ที่มีต้นทุนต่ำกว่า 

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลประเภทอายุ 5 ปี จนถึงประเภทอายุ 30 ปี พุ่งแตะระดับสูงสุดนับตั้งแต่ 8 ปีก่อน ในทิศทางเดียวกับอัตราเงินเฟ้อ ทำให้เสน่ห์ของหุ้นพื้นฐานอย่างไฟฟ้า หรือพลังงานหมดเสน่ห์มหาศาลแต่ทำให้เป็นผลดีกับหุ้นกลุ่มธนาคาร สถาบันการเงิน โรงพยาบาล สุขภาพ และสินค้าบริโภค เรื่องนี้ไม่ใช่เรื่องใหม่

การปรับพอร์ตครั้งใหญ่ของนักลงทุนในตลาดหุ้นจึงมีความหมายและมีความจำเป็นพร้อมกันไป

ส่วนภูเขาลูกสุดท้าย ความจำเป็นในทางการคลังเพื่อรับมือกับการที่มีประชากรผู้สูงวัยมากขึ้น  ต้องใช้จ่ายงบประมาณมากขึ้น ในขณะที่ภาครัฐต้องลงทุนในโครงสร้างขั้นพื้นฐานเพื่อมั่นใจว่าจะสามารถดูดซับภาระจากกำลังแรงงานที่มีขนาดเล็กลงให้สามารถสนองตอบผู้สูงวัย แต่การลงทุนภาครัฐกลับลดลง 1.2% ในปีที่แล้ว อันเป็นผลมาจากความล่าช้าและการเจรจาที่ยังไม่ได้ข้อยุติในการสร้างรถไฟความเร็วสูงในไทย

หลายปีมานี้รัฐบาลพลเอกประยุทธ์ได้ออกแบบโมเดลเศรษฐกิจไทยพึ่งพิงกับภาคการท่องเที่ยวสูงมาก (โดยเน้นนักท่องเที่ยวจากจีนด้วยการยกเลิกวีซ่า) และโปรโมตภาคส่วนนี้หนักมาก เพื่อนำรายได้มาชดเชยกับอุปสงค์ภายในประเทศที่อ่อนแอ แต่นั่นเท่ากับนำตัวความสุ่มเสี่ยงมากขึ้น เพราะหากสถานการณ์พลิกผันที่พึ่งจะกลายเป็นภาระที่ปลดเปลื้องยาก

ภูเขา 3 ลูกใหญ่ ที่ขวางอยู่ข้างหน้านี้ทำให้ทางเลือกไปหาอนาคตตีบตันมากขึ้น

ในช่วงเงินเฟ้อติดลบ หรือ ดอกเบี้ยต่ำติดพื้น ทางเลือกของนักลงทุน คือ หอบเงินเข้าตลาดหุ้น หรือตลาดตราสารหนี้ หรือหนีไปลงทุนต่างประเทศในรูป Carry Trade (หากำไรจากอัตราดอกเบี้ยในประเทศที่ดอกเบี้ยสูงกว่า) แต่ในยามดอกเบี้ยขาขึ้น กลยุทธ์ที่เคยสร้างจะต้องไม่เหมือนเดิมอีก