บอนด์ยีลด์ ระเบิดเวลาลูกใหม่

พลวัต ปี 2018 : วิษณุ โชลิตกุล

นักวิเคราะห์หุ้นไทย เปล่งเสียงพร้อมใจเหมือนนัดแนะอย่างดีว่า ผลกระทบจากการที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีของรัฐบาลสหรัฐฯ หรือบอนด์ยีลด์มาตรฐาน เป็นหนึ่งในหลักหมุดสำคัญของตลาดเงินสหรัฐฯ บวกทะลุจุดสูงสุดเหนือ 3% เมื่อวานนี้ เป็นสถิติในรอบ 4 ปี จะไม่ส่งผลรุนแรงในระยะสั้น แต่มีผลซึมลึกระยะกลาง

การประเมินต่ำต่อทิศทางขาขึ้นของอัตราดอกเบี้ย ของบรรดานักวิเคราะห์น่าจะได้ผลบ้าง เพราะวานนี้ เรายังได้เห็นบรรดารายย่อยทำการซื้อสุทธิต่อเนื่องในตลาด ประคองดัชนีไม่ให้ร่วงแรง แต่ก็เอาไม่อยู่ เพราะแรงขายของต่างชาติ และกองทุนในประเทศที่ออกมาหนาแน่น บอกว่าคำพูดของนักวิเคราะห์ไม่มีความหมายอะไร

ยิ่งต่างชาติด้วยแล้ว ตลอดเดือนเมษายนถึงปิดตลาดวานนี้ ขายสะสมสุทธิมากกว่า 1.6 หมื่นล้านบาท และทำให้ยอดสะสมตลอดปี 2561 เกือบ 4 เดือนแรก มากถึง 7.4 หมื่นล้านบาท มากกว่ายอดขายสุทธิสะสมตลอดทั้งปี 2559 เสียอีก

ยังไม่มีใครรู้ว่ายอดสะสมการถือหุ้นต่างชาติในไทยของฟันด์โฟลว์เหลือเท่าใด แต่ประเมินจากตัวเลขเบื้องต้นหยาบๆ พบว่าอยู่ที่ประมาณ 2.5 แสนล้านบาท ดังนั้นหากฟันด์โฟลว์จะขายสุทธิไปอีกต่อเนื่อง ก็ยังมีเวลาอีกหลายเดือน 

การไหลออกของฟันด์โฟลว์จากตลาดหุ้นไทยมีสหสัมพันธ์กับบอนด์ยีลด์ขาขึ้นอย่างไม่ต้องสงสัย เพราะขาขึ้นของบอนด์ยีลด์บ่งชี้แนวโน้มอัตราดอกเบี้ยในอนาคตได้ชัดเจน ไม่ว่าเฟดจะเต็มใจหรือไม่

บอนด์ยีลด์เพิ่มจะส่งผลทันทีกับราคาพันธบัตรจะร่วงสวนทาง เพราะมีการขายบอนด์เก่าที่ให้ยีลด์ต่ำ ย้ายมาถือบอนด์ที่ให้ยีลด์สูงแต่ราคาต่ำแทน ซึ่งผลลัพธ์ต่อเนื่องคือ ราคาหุ้นจะต้องร่วงเพราะเงินจะเคลื่อนจากหุ้นไปสู่ตลาดตราสารหนี้ ที่ขาใหญ่อย่างกองทุน หรือนักลงทุนสถาบันเชื่อว่าปลอดภัยกว่า

การที่ดัชนีดาวโจนส์ในตลาดนิวยอร์กคืนก่อนหน้า ปิดร่วง 424.56 จุด หลังจากบอนด์ยีลด์พุ่งทะลุ 3% และส่งผลต่อค่าดอลลาร์ที่แข็งขึ้น จึงไม่แปลก เพราะจากนี้ไป สถานการณ์จะบีบคั้นให้เฟดขึ้นดอกเบี้ยเร็วกว่าคาด แต่ตลาดเกิดใหม่ทั่วโลกจะกระทบกว่าใครเพราะทุนข้ามชาติหรือฟันด์โฟลว์จะเคลื่อนออกจากตลาดเกิดใหม่ไปสู่ตลาดอย่างสหรัฐฯมากขึ้น ในลักษณะทั้งรุนแรงและต่อเนื่อง

สถานการณ์เช่นนี้ คล้ายคลึงกับภาวะเมื่อกลางปี 2558 ที่ฟันด์โฟลว์ไหลออกจากตลาดหุ้นไทยมากถึง 2 แสนล้านบาท ก่อนจะไหลกลับเข้ามาเก็งกำไรในตลาดตราสารหนี้ระยะสั้นในปี 2559-2560 เพื่อหากำไรจากการทำดอลลาร์แครี่เทรด และ/หรือ การเก็งกำไรระยะสั้นจากภาวะบอนด์ยีลด์ติดลบ และดอกเบี้ยติดลบแบบคู่ขนานในตลาดยูโรโซนและญี่ปุ่น เนื่องจากมีปริมาณเงินล้นเกินความต้องการของโลก

สองปีที่ผ่านมาเป็นโอกาสทองของฟันด์โฟลว์ที่หาประโยชน์ชั่วคราวจากบอนด์ยีลด์ติดลบ และดอกเบี้ยติดลบที่ฉวยจังหวะทำการโต้กลับมาตรการของธนาคารกลาง ด้วยการแห่กันไปซื้อตราสารหนี้ที่บอนด์ยีลด์ติดลบเอากำไรจากราคาบอนด์ เพราะว่าคนทั้งโลกเขากำลังเก็งว่าเศรษฐกิจจะเน่าไปเรื่อยๆ และภาวะเงินฝืดจะต้องมาเยือน

เส้นทางของการค้นพบทางสว่างในยามมืดมนว่าตลาดตราสารหนี้รัฐบาลที่มีบอนด์ยีลด์และดอกเบี้ยติดลบสามารถกลายเป็นช่องทางเก็งกำไรระยะสั้นจากราคาบอนด์ และเพิ่มช่องทางการเก็งกำไรค่าเงินได้ไปในตัว โดยไม่ต้องใส่ใจกับภาคเศรษฐกิจโดยรวมมากนัก เพราะตลาดสามารถ “หาเศษหาเลยจากกองขยะ” ในยามเศรษฐกิจย่ำแย่ยังไม่มีทางออก ดังที่เคนส์เรียกว่าภาวะ “กับดักสภาพคล่อง” นั่นเอง

แม้ในภาพรวมทางเศรษฐศาสตร์ บอนด์ยีลด์ขาขึ้นเป็นเรื่องดี แต่สำหรับคนที่เคยชินกับการหาเศษหาเลยมานานหลายปี เท่ากับโอกาสอันคุ้นเคยได้สิ้นสุดลงไปแล้ว จากการที่บอนด์ยีลด์ได้ก้าวข้าม “เส้นมวลวิกฤต” มาได้สำเร็จ

ความจริงแล้ว บอนด์ยีลด์ได้ทำท่าทะยานมาตั้งแต่ปลายเดือนกุมภาพันธ์แล้ว และส่งผลให้ดัชนีตลาดหุ้นนิวยอร์กร่วงจากจุดสูงสุดลงมาหมดสภาพ จากถ้อยแถลงของนายเจอโรม พาวเวล ประธานธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ต่อสภาคองเกรสสหรัฐ ซึ่งส่งสัญญาณปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย 4 ครั้งในปีนี้ แต่ก็เจอแรงช้อนกลับจากข่าวดีหลายด้านทำให้รีบาวด์กลับ ก่อนจะถูกตอกย้ำชัดเจนล่าสุด

หากจะมองอย่างพิเคราะห์เชิงทฤษฎี มุมมองของบอนด์ยีลด์ขาขึ้น ควรได้รับการทบทวนใหม่บนรากฐานมุมมองช่วงบอนด์ยีลด์ติดลบ ในมุมตรงกันข้าม เพราะในช่วงนี้ในการเข้าซื้อพันธบัตรที่มีดอกเบี้ยติดลบ และ/หรือ บอนด์ยีลด์ติดลบ ต่างได้ใช้เหตุผลที่ประมวลได้ 4 ข้อ คือ

1) อนาคตของเศรษฐกิจจะเลวกว่าปัจจุบัน จึงต้องเข้าถือเพื่อความปลอดภัยแทนถือสินทรัพย์อื่น เพราะความเสี่ยงต่ำกว่า

2) บอนด์ยีลด์ต่ำ แสดงว่าอนาคตราคาบอนด์จะยิ่งแพงขึ้น ซื้อก่อนกำไรมากกว่า ยอมเสียดอกเบี้ยเป็นต้นทุนไป

3) เก็งกำไรตลาดค่าเงินตรา โดยไม่ต้องเข้าตลาดแลกเปลี่ยนเงินตราโดยตรงเอง เพราะอนาคตค่าเงินในตลาดที่บอนด์ยีลด์ติดลบ จะแข็งค่าขึ้นจากฟันด์โฟลว์ไหลเข้า ทำให้มีกำไรเยอะทางอ้อมในเวลาสั้นๆ จากอัตราแลกเปลี่ยน คุ้มค่าเมื่อแลกกับดอกเบี้ยจ่ายที่เป็นต้นทุน

4) บอนด์รัฐบาลในช่วงเศรษฐกิจแย่ ปลอดภัยกว่าหลักทรัพย์อื่นๆ เสมอ

คำถามที่ท้าทายดังกล่าว สามารถถอดรหัสกันได้ไม่ยาก หากต้องการมุมมองใหม่ที่ไม่ต้องพึ่งพานักวิเคราะห์ที่เป็นไม้หลักปักเลน