ยุทธศาสตร์มะนาวหวานพลวัต2015

ธนาคารกลางของชาติกำลังพัฒนาทุกแห่ง มักจะอ้างตนว่ามีความสามารถในการจัดการกับปัญหาเสถียรภาพของระบบการเงินประเทศให้มีเสถียรภาพ ภายใต้หลักการ “ความเป็นกลางของธนาคารกลาง” เป็นเกราะกำบัง แบงก์ชาติของไทยเราก็เช่นกัน

ปรากฏการณ์ที่ค่าบาทอ่อนยวบภายในเวลา 3 สัปดาห์จากระดับ 33 บาทเศษต่อดอลลาร์สหรัฐ  มาที่เหนือ 35 บาทต่อดอลลาร์ฯ ทำให้เกิดคำถามว่า อธิปไตยเหนือตลาดเงินของธนาคารกลางอย่างแบงก์ชาติไทยนั้น เป็นจริงแค่ไหน ในกระแสโลกาภิวัตน์

ตอนที่ค่าเงินบาทอยู่ที่ดับ 34 บาทต้นๆ ผู้ช่วยผู้ว่าแบงก์ชาติ สายตลาดการเงิน นางจันทวรรณ สุจริตกุล ออกมาให้สัมภาษณ์ แสดงความห่วงใยว่า  บาทที่อ่อนค่าผิดปกติมากกว่าเงินสกุลอื่นๆ แม้ช่วยเรื่องเศรษฐกิจได้ดีแต่ระวังเรื่องการผันผวนมากไป เพราะการที่นักลงทุนต่างประเทศปรับฐานะการถือครองสินทรัพย์ในประเทศไทยออกไปบ้าง จากความกังวลภาพทางลบ ไม่ใช่การเก็งกำไรค่าเงิน ก็ถือว่าน่ากังวล

ไม่รู้ป่านนี้ความกังวลของผู้ว่าแบงก์ชาตินี้ จะเตลิดไปไกลแค่ไหน

ความกังวลของแบงก์ชาติ กลับมีเสียงขานรับตรงกันข้ามแบบสุดขั้ว เพราะรองนายกรัฐมนตรีเศรษฐกิจกลับออกมาบอกว่า นี่คือผลพวงของนโยบายบาทอ่อนที่เริ่มไปแล้วด้วยการที่ธนาคารแห่งประเทศไทยจัดกระบวนการกลไกการค้าขายให้มีความคล่องตัวทั้งสองด้านช่วยให้เงินบาทอ่อนค่าลงมาก มีส่วนช่วยให้ผู้ส่งออกสามารถกำหนดราคาขายใหม่ที่แข่งขันกับประเทศคู่แข่งได้แล้ว และเป็นระดับที่ผู้ส่งออกพอใจ

ท่าทีแตกต่างกันอย่างนี้ ไม่ใช่เรื่องแปลกแต่ทำให้ตลาดสับสนว่า จริงแล้ว ค่าบาทที่อ่อนนี้ เป็นเพราะแบงก์ชาติล้มเหลวที่จะบริหารจัดการสถานการณ์ที่ใหญ่หลวงของการแปรปรวนของตลาดเงินระหว่างประเทศที่เกิดจากนโยบายของเฟดในการปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบายในสหรัฐฯ หรือว่า เป็นเจตนาที่จะทำให้เงินบาทอ่อนกันแน่

หากพิจารณาจากข้อเท็จจริงทางทฤษฎี ค่าเงินของประเทศหนึ่งๆ จะแข็งค่าหรืออ่อนค่านั้น ขึ้นกับปัจจัย ถึง 5 ประการคือ

–                      อัตราดอกเบี้ย ที่เกิดจากตัวแปรหลักสองอย่างคือ การหารายได้จากส่วนต่างของอัตราดอกเบี้ยจากธุรกรรมเทรดเงินข้ามสกุลที่เรียกว่า  carry trade (หมายถึงนักลงทุนจะกู้ยืมเงินจากประเทศที่มีอัตราดอกเบี้ยต่ำเพื่อไปลงทุนในประเทศที่มีอัตราดอกเบี้ยสูงกว่า)  และ การเพิ่มขึ้นหรือลดลงของปริมาณเงินทุน

–                      การเติบโตทางเศรษฐกิจ ประเทศที่มีเศรษฐกิจที่แข็งแกร่ง มีแนวโน้มที่ธนาคารกลางจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย เพื่อยับยั้งอัตราเงินเฟ้อ และดึงดูดเงินทุนจากต่างชาติเข้ามา (ทุนไหลเข้า) ทำให้ค่าเงินแข็งขึ้น ถ้าเป็นตรงกันข้ามจะต้องลดดอกเบี้ยและขับไล่ทุนให้ไหลออก

–                      ความเสี่ยงทางเสถียรภาพการเมือง หากมีเสถียรภาพดีทุนจะไหลเข้า ทำให้ค่าเงินแข็งขึ้น แต่หากตรงกันข้าม จะเกิดความเสี่ยงต่อเงินทุน ทำให้ค่าเงินอ่อนลง

–                      ดุลการค้า และกระแสเงินลงทุนจากต่างชาติเข้าหรือออกมากกว่ากันในแต่ละช่วงเวลา

–                      วิศวกรรมทางการเงินจากการควบรวมกิจการขนาดใหญ่ หากมีมาก จะเกิดทุนไหลเข้าระยะสั้น ค่าเงินสูงขึ้น หากตรงกันข้าม จะเกิดทุนไหลออก ดันค่าเงินต่ำลง

หากพิจารณาปัจจัยทั้ง 5 จะพบว่า ในยามนี้ ประเทศไทยเข้าข่ายที่มีคุณสมบัติที่ทำให้ค่าบาทอ่อนครบถ้วน ไม่ว่าแบงก์ชาติจะเก่งแค่ไหน หรือมีเจตนาทำให้บาทอ่อนค่าจริงหรือไม่ ก็หนีไม่พ้นที่ค่าเงินบาทจะต้องอ่อนยวบ เพราะแรงฉุดกระชากให้ดอลลาร์แข็งค่ายามนี้ คล้ายคลึงกับปรากฏการณ์ในปี 2556 ที่ตอนนั้น มีกระแสที่ระบุว่า ธนาคารกลางหรือ เฟดของสหรัฐฯจะยกเลิกมาตรการ QE ลดการซื้อพันธบัตรในตลาด ทำให้ทุนเก็งกำไรทั่วโลกจากชาติกำลังพัฒนาถอนตัวกลับไปสหรัฐฯเพื่อซื้อตราสารหนี้เก่าเข้าพอร์ตแทนเพราะคาดว่าดอกเบี้ยจะเป็นขาขึ้น ผลลัพธ์คือ หุ้นทั่วโลกตกระเนระนาด เป็นปรากฏการณ์ทุนไหลกลับ (Taper tantrum)

ไม่มีสูตรสำเร็จสำหรับอธิบายการอ่อนหรือแข็งของค่าเงิน เพราะมีปัจจัยรายละเอียดที่ต่างกันในแต่ละประเทศ สำหรับสหรัฐฯ เฟดได้กำหนดให้อัตราดอกเบี้ย และค่าเงินดอลลาร์เป็นเครื่องมือสะท้อนสุขภาพทางเศรษฐกิจของสหรัฐฯเสมอมา 

เมื่อใดที่เฟดขึ้นดอกเบี้ยนโยบายแสดงว่าเศรษฐกิจดีจนต้องห่วงปัญหาควบคุมเงินเฟ้อมากกว่าการเติบโต และการดุลการค้า  หากลดดอกเบี้ยนโยบาย ก็เพื่อแก้ปัญหาความเปราะบางของเศรษฐกิจและดุลการค้า แต่การปรับทิศของอัตราดอกเบี้ยของเฟด จะเกิดผลข้างเคียงเป็นแรงกระทบแพร่กระจายต่อชาติต่างๆ ทั่วโลก

หากเฟดขึ้นดอกเบี้ย สหรัฐฯจะขาดดุลการค้ามากขึ้นในระยะสั้น แต่ได้เปรียบด้านดุลบัญชีเดินสะพัดในระยะยาว ผลข้างเคียงคือหุ้นทั่วโลกตก แต่ตลาดตราสารหนี้สหรัฐฯจะเฟื่องฟู

ในทางกลับกัน ถ้าหากลดดอกเบี้ย ดุลการค้าสหรัฐฯจะดีขึ้นระยะสั้น  แต่มีปัญหาขาดดุลบัญชีเดินสะพัดระยะยาว ทำให้หุ้นขึ้นทั่วโลก แต่ตลาดตราสารหนี้สหรัฐฯซบเซา

ชาติที่เป็นเศรษฐกิจเกิดใหม่ รวมทั้งไทย มีขนาดเล็กเกินไปที่จะต่อกรกับการขับเคลื่อนกลไกของเฟดอย่างชัดเจน ในอดีต ทางเลือกที่เป็นยุทธศาสตร์ของชาติต่างๆ รวมทั้งไทยคือ หากสู้ไม่ได้ ก็ต้องปรับตัวไปตามสถานการณ์ ยอมรับรู้ถึงโครงสร้างของกลไกที่เรียกว่า ไตรภาคีของความเป็นไปไม่ได้ของนโยบายการเงิน (TheImpossible Trinity of Monetary Policy) ที่ต้องเลือก “ได้อย่าง เสียสอง” ระหว่าง การควบคุมการเคลื่อนย้ายทุน การปล่อยลอยตัวอัตราแลกเปลี่ยน และนโยบายการเงินที่เป็นอิสระ

ในอดีต ในยุคที่อัตราแลกเปลี่ยนลอยตัว กระทรวงการคลังและแบงก์ชาติของไทย เคยใช้วิธีทำให้ค่าบาทอ่อนเพื่อแก้ปัญหาเศรษฐกิจหลายครั้ง ซึ่งก็ล้วนพังทุกครั้ง โดยครั้งสุดท้ายคือปี 2540 เป็นที่มาของวิกฤตต้มยำกุ้ง ดังนั้น การพูดว่าใช้บาทอ่อนเพื่อแก้ปัญหาเศรษฐกิจครั้งล่าสุดของรัฐบาลในยุคอัตราแลกเปลี่ยนลอยตัว จึงมีคำถามอย่างมากว่าเป็นแค่จิตวิทยาแบบ “มะนาวหวาน” หรือไม่

โดยเฉพาะในสถานการณ์ล่าสุด ที่แบงก์ชาติออกมายอมรับว่า ปีนี้ อาจจะมีตัวเลขจีดีพีต่ำกว่า 3% การที่บาทอ่อนไม่ว่าโดยเจตนาทำให้อ่อน หรือเพราะควบคุมสภาวะแวดล้อมไม่ได้ ก็มีผลลัพธ์เช่นเดียวกันคือ ความปั่นป่วนทางเศรษฐกิจ

ตัวอย่างหุ้นที่กำลังเป็นขาลงแบบขั้นบันไดยามนี้ เป็นเพียงหนึ่งในภาพรวมเท่านั้นเอง