ราคาหุ้น vs ผลประกอบการ

พลวัต 2016: วิษณุ โชลิตกุล

 

ตัวเลขการจ้างงานที่ดีเยี่ยมของสหรัฐฯเมื่อวันศุกร์ทำให้ดัชนีดาวโจนส์ในนิวยอร์ก เปิดตลาดบวกมากว่า 130 จุดแต่หลังจากนั้นไม่สามารถช่วยอะไรได้เลยเพราะมีแรงขายออกมาจากราคาน้ำมันร่วงหนักต่อเนื่องจนท้ายสุดปิดลบที่ 167 จุดเศษ

เช่นกันตัวเลขดังกล่าวได้ทำให้ดัชนี DAXของตลาดแฟรงก์เฟิร์ตที่กำลังเทรดอยู่อย่างผันผวนบวกประมาณ 25จุดพุ่งขึ้นทันทีมากกว่า 90จุด ไปบวกเกิน 100จุดภายใน 3 นาทีแต่ก็เป็นแค่ไฟไหม้ฟางเพราะแรงขายก็ออกมากดดันดัชนีปิดลบมากกว่า 130 จุด

ความผันผวนภายในวันเดียวของดัชนีทั้งสองตลาดจากบวกแรงเป็นลบแรงประมาณ 260จุดให้บทเรียนและบอกอะไรนักลงทุนได้บ้างนอกเหนือจากกำไรหรือขาดทุนส่วนตัว

คำอธิบายของนักวิเคราะห์และผู้จัดการกองทุนเก็งกำไรมี 3 ข้อในการขายทิ้งหนักท้ายตลาดวันศุกร์คือ…

1)ราคาน้ำมันร่วงเพราะสต๊อกส่วนเกินเพิ่มแทนที่จะลดตามคาด

2) เศรษฐกิจจีนยังมีอาการน่าเป็นห่วงการเอาเงินสำรองของแบงก์ชาติจีนมาล้างผลาญครั้งใหม่เพื่อพยุงตลาดจะล้มเหลวแน่นอน

3) ผลประกอบการหุ้นบลูชิพขนาดใหญ่ในสหรัฐฯในบัญชี S&P500  โดยเฉพาะสถาบันการเงินคาดว่าแย่ลงในงวดไตรมาสสี่ 6.7% โดยเฉลี่ย

2 คำตอบแรกเป็นคำตอบเดิมๆแต่คำตอบสุดท้ายใหม่สุดและมีความหมายที่สุดเพราะราคาหุ้นนั้นต้องอิงพื้นฐานจากผลประกอบการเป็นหลัก

ข้อสรุปของตลาดหุ้นนิวยอร์กและแฟรงก์เฟิร์ต เมื่อคืนวันศุกร์ที่ถือว่าเตือนสตินักลงทุนในตลาดอื่นด้วยคืออย่าคิดว่าเมื่อวานนี้แย่ที่สุดแล้ววันนี้จะดีกว่าเพราะอาจมีแย่กว่าได้เสมอในยามตลาดขาลง

นักลงทุนในเอเชียที่เข้าซื้อหุ้นเมื่อวันศุกร์ที่บวกกันแรงจากข่าวดีชั่วคราวรวมทั้งตลาดหุ้นไทยด้วยคงคาดเดาชะตากรรมในเช้าวันนี้ได้ล่วงหน้าพอสมควรว่าความเลวร้ายนั้นยังรออยู่ข้างหน้าอีกมากมาย 

ปรากฏการณ์หุ้นลง 3วัน (อีกาสามตัว)แล้วรีบาวด์วันเดียวหรือแถมเป็น 2 วันบางครั้ง (แมวตายเด้ง) เป็นสถานการณ์ที่ตอกย้ำถึงความแปรปรวนที่ตลาดร่วงยังไม่ถึงก้นเหว

การประเมินของนักกลยุทธ์สำนักวาณิชธนกิจระดับโลกว่า S&P500ต้องลงไปจากปัจจุบันอีก 20% เพื่อให้ราคาหุ้นสมเหตุสมผลหรือ ดัชนีตลาดเซี่ยงไฮ้ ควรจะติดลบลงไปที่ระดับต่ำกว่า 2,500จุด เพื่อสะท้อนราคาที่เหมาะสมกับผลประกอบการจริงของบริษัทจดทะเบียนในยามนี้และอนาคตอันใกล้เป็นสิ่งที่มีเหตุผลทางทฤษฎี

ส่วนราคาน้ำมันที่ย่ำแย่ไปอีกนานนับปีสะท้อนเศรษฐกิจของโลกได้ชัดเจนและคงไม่ต้องคาดเดาว่าราคาสินค้าโภคภัณฑ์ส่วนใหญ่ที่จะตกต่ำต่อไปนานแค่ไหนรวมทั้งธุรกิจขนส่งหรือโลจิสติกส์ทั้งหลายด้วย

สำหรับเศรษฐกิจจีนที่เริ่มส่ออาการอมหลายโรคชัดเจนในช่วงปรับดุลยภาพใหม่เพราะ โมเดลจีนยุคเติ้งเสี่ยวผิงที่เคยทำให้เศรษฐกิจทะยานไกลนานกว่า 30 ปี เริ่มมีอาการ “เครื่องหลวม” และโมเดลเศรษฐกิจใหม่ที่มีมาตรการ 3 ข้อคือ..

 1)เปลี่ยนโครงสร้างจากการพึ่งพาการผลิตอุตสาหกรรมพื้นฐาน และส่งออกไปเป็นการบริโภคภายใน และอุตสาหกรรมใหม่ที่ยกระดับคุณภาพการผลิตมากกว่าพึ่งพาแรงงานราคาถูก

2) ใช้นโยบายเศรษฐกิจด้านอุปทานหรือ supply-sided economy ภายใต้หลักการใช้อุปทานสร้างอุปสงค์

3) ทำให้ค่าหยวนซึ่งลอยตัวตามสภาพเป็นจริงมากขึ้นในฐานะเงินสากล ยังไม่เกิดผลลัพธ์ทางบวกชัดเจนผลลบเฉพาะหน้าก็เป็นอุปสรรคให้ต้องแก้ไขเร่งด่วน

ค่าเงินหยวน ที่ถูกลงอีกครั้งโดยเจตนาเมื่อเทียบกับดอลลาร์นับแต่ต้นปีนี้เพื่อรับมือกับการแข็งค่าของดอลลาร์ที่กำลังจะตามมา กลับส่งผลลบในระยะเฉพาะหน้ารุนแรงเกิดคาด

แรกที่สุด ความได้เปรียบของเครื่องมือแคร์รี่ เทรด (กู้ดอลลาร์ดอกเบี้ยต่ำ มาปล่อยกู้ดอกเบี้ยสูงจากอัตราแลกเปลี่ยนตายตัว) ที่สถาบันการเงินทางการและ เถื่อนทำมานานกว่า 7 ปีเริ่มหมดลง กลายสภาพเป็นตรงกันข้ามเพราะเกิดภาวะ แคร์รี่เทรดย้อนศร (reversed carry trade) ทำให้ทุนไหลออกมากกว่าที่จะควบคุมได้ หลังจากแบงก์ชาติจีนลดอัตราดอกเบี้ยพยุงตลาดหุ้นถึง 5 ครั้งใน 6 เดือนที่ผ่านมา และเป็นรากฐานว่าทำไมตลาดหุ้นจีนจึงมีแรงขายจากภายในตลอดเวลา

ยิ่งดอกเบี้ยถูกลง และผสมกับค่าเงินหยวนอ่อนค่าลงเท่าใด  (แม้ด้านหนึ่งจะช่วยให้ตัวเลขส่งออกดีขึ้น) กลับยิ่งเร่งให้ทำให้ทุนไหลออกรุนแรงมากขึ้น ผลพวงคือทุนต่างชาติย่อมไหลออกด้วย

จีนพยายาม แก้ปัญหาเฉพาะหน้า ด้วยมาตรการพยุงตลาดหุ้นแบบดิบเถื่อนในหลายเดือนนี้ แบบลองผิดลองถูก โดยไม่คำนึงถึงต้นทุนหลายแสนล้านดอลลาร์สหรัฐ สามารถประคองดัชนีตลาดเซี่ยงไฮ้สูงกว่าระดับเป้าหมาย 3,000 จุด (หุ้นร่วงใกล้จุดนี้เมื่อไหร่จะมียาแรงทันทีดันดัชนีกลับ) ได้ แต่มันกลายเป็นเครื่องมือของนักลงทุนบางกลุ่มในการ “ชักเย่อ” หรือ “เล่นซ่อน หา” ทำกำไรจากการแทรกแซงตลาดของหน่วยงานรัฐ

ผลลัพธ์ นอกเหนือจากการที่ตลาดหุ้นจีนมีพฤติกรรมบิดเบี้ยวไปจาก “ตลาดทุนเสรี” มากขึ้น ตกไปอยู่ที่ค่าพี/อีของบริษัทจดทะเบียนในตลาด และของตลาดที่สูงเกินจริง มากกว่าตลาดอื่นๆ ในเอเชีย และในโลก ไม่เหมาะสำหรับการเข้าซื้อเลย เนื่องจากไม่สามารถใช้วิธีการ “ซื้อที่ก้นเหว” (buy the dip) ได้ เพราะราคาหุ้นไม่ยอมลงไปหาราคาเหมาะสม

ปรากฎการณ์ “นักลงทุนขาย กองทุนรัฐช้อน” ที่ผิดธรรมชาติในตลาดหุ้นจีน ทำให้ต่างชาตินั่งมองอยู่นอกตลาดไม่กล้าเข้า ผลคือมูลค่าซื้อขายซบเซาลง ยากจะเกิดภาวะกระทิงระลอกใหม่ได้

ความผันผวนของตลาดทุนและตลาดเงินจีน ที่สะท้อนปัญหา “ยอดของภูเขาน้ำแข็ง” ของนโยบายเศรษฐศาสตร์เน้นอุปทาน หรือที่พอล ครุกแมนเรียกว่า “เศรษฐกิจอาหารกลางวันฟรี” (free lunch economy) ของจีนที่กำลังดำเนินอยู่นี้สวนทางกับทฤษฎีราคาหุ้นสะท้อนผลประกอบการอย่างชัดเจน

ปรากฏการณ์ขายหุ้นทิ้งเพราะคาดว่าผลประกอบการหุ้นบูลชิพใน S&P500ที่ตลาดนิวยอร์ก เป็นต้นแบบที่เตือนสตินักลงทุนทั่วโลกรวมทั้งจีนได้ดีแต่เจ้าหน้าที่รัฐจีนคงจะยากยอมรับง่ายๆ 

2 ทางเลือกของทางการจีนจากนี้ไปคือยอมรับธรรมชาติของตลาดทุนว่าราคาหุ้นควรสะท้อนผลประกอบการซึ่งจะทำให้หุ้นร่วงในระยะสั้นแล้วขึ้นต่อไปได้ในระยะยาวกับแทรกแซงตลาดไปเรื่อยๆพร้อมล้างผลาญทุนสำรองเงินตราระหว่างประเทศมหาศาลต่อโดยที่ผลลัพธ์ทางลบจะเกิดขึ้นช้าแต่เกิดแล้วแก้ยากมาก

ทางเลือกทั้งสองทางจะทำให้ตลาดหุ้นทั่วโลกสะท้านสะเทือนรุนแรงต่างกันคือเกิดเร็ว-แก้เร็ว-เสียหายน้อยกับเกิดช้า-แก้ยาก-เสียหายหนัก

จีนจะเลือกทางไหนเป็นโจทย์ที่ท้าทาย