หนี้ กับ จีนพลวัต 2016

วิษณุ โชลิตกุล

 

2 ปีมานี้ ปัญหาเรื่องหนี้ในระบบ (ไม่รวมที่ไม่ได้บันทึกเป็นทางการ) ของจีน ทั้งหนี้ครัวเรือน หนี้บริษัท และหนี้สาธารณะ เป็นหนึ่งในปัจจัยเสี่ยงที่ถูกผู้เชี่ยวชาญเรื่องจีน และนักวิเคราะห์นำมาอ้างอิงว่า ระเบิดเวลาเรื่องหนี้จะทำให้ จีนจะต้องเจอภาวะ ฮาร์ด แลนดิ้ง ในอีกไม่นาน

จนแล้วจนรอดก็ยังไม่เกิด และยังไม่มีวี่แววว่าจะเกิด ทำให้มีคำถามใหม่ว่า ทำไมจึงเป็นเช่นนั้น และตัวเลขของใครน่าเชื่อถือได้มากกว่ากัน

 สัปดาห์ก่อน เรื่องปัญหาหนี้จีนถูกยกขึ้นมาเป็นประเด็นใหม่ในกลุ่มผู้จัดการกองทุนเฮดจ์ฟันด์ข้ามชาติอีกว่า หลังจากหยุดยาวนาน 1 สัปดาห์ ตลาดหุ้นเซี่ยงไฮ้ที่จะกลับมาเปิดใหม่ จะถูกแรงกดดันเรื่องภาระหนี้ของจีนที่จะทำให้เกิดปัญหาใหญ่กว่า วิกฤตของวอลล์สตรีท ถึง 4 เท่าตัว เพราะคาดว่าจะมียอดหนี้เน่ามากถึง 3 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ หรือ 18 ล้านล้านหยวน ทำให้ เกิดความกังวลว่าหลังเปิดตลาดวันแรก ดัชนีตลาดเซี่ยงไฮ้อาจจะร่วงหนักชนิดกลับบ้านไม่ถูก ซึ่งเมื่อวานนี้ก็พิสูจน์แล้วว่าไม่จริง เพราะดัชนีตลาดเซี่ยงไฮ้ลบไปเพียงแค่ 17 จุดเศษ พุ่งขึ้นมากกว่าตอนเปิดตลาดที่ลบไปเกือบ 70 จุด

ปรากฏการณ์ดังกล่าวถูกนักวิเคราะห์ระบุว่า เป็นเพราะคำพูดของผู้ว่าแบงก์ชาติจีน ที่ทำให้ค่าเงินหยวนแข็งขึ้น และตลาดมีความมั่นใจมากขึ้นจากการออกมาให้สัมภาษณ์เมื่อวันเสาร์ที่ผ่านมาว่า เป็นไปไม่ได้ที่ค่าเงินหยวนจะต่ำลงไปกว่าที่ผ่านมา เนื่องจากทั้งปัญหาหนี้เน่า และการไหลออกของทุน ไม่ได้มากมายจนควบคุมไม่ได้  แต่นั่นก็เป็นมุมมองที่ให้ความสำคัญกับ “มือที่มองเห็น”มากเกินไป จนดูเบาพลังของตลาดเกินกว่าเหตุ

โดยข้อเท็จจริง มูลค่าหนี้ทั้งระบบที่เป็นทางการของสถาบันการเงินจีนล่าสุด อยู่ที่ระดับ  27 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ หรือ 122 ล้านล้านหยวน ใหญ่กว่ายอดหนี้รวมของสถาบันการเงินในสหรัฐฯถึง 2 เท่าตัว ในช่วงเศรษฐกิจยังเป็นขาขึ้น สัดส่วนของหนี้ที่เกิดจากการฉ้อฉลของระบบสถาบันการเงิน และผู้บริหารกิจการอาจจะไม่ปรากฏชัดเจน แต่ในยามที่เศรษฐกิจชะลอตัวปัญหา “น้ำลดตอผุด” ทยอยกันโผล่ขึ้นมาโดดเด่น

แม้จนถึงวันนี้ หน่วยงานรัฐจีน ยังไม่สามารถหาคำตอบสำหรับโจทย์ว่าด้วยการแก้ปัญหาที่ดีกว่ามาตรการเก่าๆ ที่เคยงัดมาใช้อย่างลองผิดลองถูก ซึ่งเป็นการ “ปะผุ” มากกว่าแก้อย่างถึงรากฐาน แต่ก็ไม่ได้หมายความว่ามันจะเป็นระเบิดเวลาอันรุนแรงถึงขั้นทำให้เศรษฐกิจจีนพังทลายภายในไม่กี่วัน

ตัวอย่างที่ชัดเจนจากการลองผิดลองถูกอันน่าเสียวสยองของจีนคือ ในช่วงปี 2014 ความพยายามของทางการจีนในการล้างหนี้และป้องกันฟองสบู่อสังหาริมทรัพย์ ทำให้เงินที่กองสุมอยู่ในธุรกิจดังกล่าวด้านหนึ่งหายไปหลบซ่อนในต่างประเทศ ผ่านกระบวนการโพยก๊วน หรือ แคร์รี่เทรดย้อนศร แล้วอีกส่วนหนึ่ง เคลื่อนย้ายมาที่ตลาดหุ้น และออกฤทธิ์จนเกิดฟองสบู่ตลาดหุ้นในครึ่งแรกของปี 2015 ที่ดัชนีตลาดเซี่ยงไฮ้วิ่งทะยานขึ้นมากถึง 150% อย่างผิดปกติ ดังที่ทราบกันดี แล้วก็ฟองสบู่แตกทำให้รัฐเข้ามาโอบอุ้ม

ผลข้างเคียงของการไหลออกของทุน และการย้ายเข้าสู่ตลาดหุ้นแล้วทำให้มีฟองสบู่เกิดขึ้น  ทำให้ตัวเลขหนี้เสียถูกขุดคุ้ยขึ้นมาว่า อาจจะมีตัวเลขสูงกว่าที่เคยประเมินโดยทางการอย่างมาก คาดว่าจะสูงถึง 10-30% ของหนี้ทั้งระบบ ซึ่งเป็นแรงขับทำให้เกิดปัญหาทุนไหลออกเพื่อหลบหนีการไล่ล่าของรัฐในคดีคอร์รัปชั่น จนทำให้ทางการจีนต้องหาทางสกัดในหลายรูปแบบ

ตัวเลขของการประเมินที่ค่อนข้างสูง โดยการอ้างอิงต่อเนื่องของผู้จัดการกองทุนเก็งกำไรและนักวิเคราะห์ ในลักษณะเกินเลยตามสูตรของ “เจ๊กกระซิบ” (Chinese Whisper Game) ดังกล่าว ขัดแย้งอย่างสิ้นเชิงกับตัวเลขของทางการจีน โดยล่าสุด คณะกรรมการกำกับดูแลภาคธนาคารจีน (CBRC) เปิดเผยเมื่อวานนี้เองว่า ภาคธนาคารของจีนมีสัดส่วนหนี้เสียเพิ่มขึ้นเล็กน้อยสู่ระดับ 1.67% ของสินเชื่อทั้งระบบในปี 2558 คิดเป็นมูลค่า 1.27 ล้านล้านหยวน (1.95 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ) เมื่อเทียบกับปี 2557 ที่มีสัดส่วนหนี้เสีย 1.64% เท่านั้น

นอกจากนี้ ยังมีตัวเลขเพิ่มเติมว่า ภาคธนาคารพาณิชย์จีนทั้งระบบ มีกำไรสุทธิรวมกัน 1.59 ล้านล้านหยวนในปี 2558 เพิ่มขึ้น 3 หมื่นล้านหยวนเมื่อเทียบจากช่วงเดียวกันของปีที่แล้ว

ตัวเลขของทางการจีนที่ระดับ 1.59 ล้านหยวนนั้น แม้จะเชื่อถือไม่ได้ทั้งหมด และมีประเด็นให้ตั้งข้อกังขาตามมาก็จริง แต่หากประเมินจากตัวเลข จะเห็นว่า หากเป็นจริง เท่ากับไม่มีปัญหาอะไรเลยสำหรับระบบธนาคารพาณิชย์จีน เพราะเคยมีการศึกษาโดยละเอียดของทั้งนักกลยุทธ์ตะวันตก และนักเศรษฐศาสตร์ในจีนเอง ที่ระบุตรงกันหรือใกล้เคียงมากว่า ตราบใดที่หนี้เน่าของระบบธนาคารสูงไม่เกินกว่าปีละ 10 ล้านล้านหยวน หรือ 1.5 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ ก็ไม่ถือว่าเศรษฐกิจจีนเข้าเขตพื้นที่อันตราย

ไม่เพียงเท่านั้น หากตัวเลขหนี้เน่าในระบบธนาคารจีน มีไม่เกินกว่า 8 ล้านล้านหยวน หรือ 1.2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ  สภาพคล่องและเงินกองทุนของธนาคารจีน จะสามารถแบกรับไว้ได้ โดยไม่ต้องกระทบกระเทือนให้ให้รัฐต้องเอาทุนสำรองเงินตราระหว่างประเทศ เข้ามาโอบอุ้มช่วยเหลือแต่อย่างใด

ความแข็งแกร่งของระบบธนาคารจีนที่เปิดเยออกมา และได้รับการรับรองว่าค่อนข้างใกล้เคียงโดย นักวิเคราะห์ของ มอร์แกน สแตนเลย์ (เจ้าของดัชนี MSCI) ซึ่งชำนาญเส้นทางของกลไกตลาดทุนและตลาดเงินในตลาดเกิดใหม่มากกว่ากลุ่มอื่นๆ สะท้อนให้เห็นว่า แรงกดดันเรื่องภาระหนี้ในสัดส่วนของเศรษฐกิจมวลรวมของจีน ไม่ได้ส่งผลให้เกิดการชะงักงัน ถ้าหากทางการจีนยังคงมุ่งมั่นกับเส้นทางบริหารระบบเศรษฐกิจด้วยมาตรการใหม่ที่ใช้รับมือการเปลี่ยนปลงเข้าสู่ทิศทางใหม่  

มาตรการดังกล่าว มีองค์ประกอบ 3 ประเด็น คือ 1) เปลี่ยนโครงสร้างจากการพึ่งพาการผลิตอุตสาหกรรมพื้นฐาน และส่งออกไปเป็นการบริโภคภายใน และอุตสาหกรรมใหม่ที่ยกระดับคุณภาพการผลิตมากกว่าพึ่งพาแรงงานราคาถูก 2) ใช้นโยบายเศรษฐกิจด้านอุปทานหรือ supply-sided economy ภายใต้หลักการใช้อุปทานสร้างอุปสงค์ 3) ทำให้ค่าหยวนซึ่งลอยตัวตามสภาพเป็นจริงมากขึ้นในฐานะเงินสากล

สิ่งที่เรียกว่าวิกฤตหนี้ของระบบการเงินและเศรษฐกิจจีน ที่เคยถูกนำมาใช้อ้างอิงเพื่อขายทิ้งหุ้นในจีน และฮ่องกง จึงเริ่มมีความชัดเจนมากขึ้นว่า ไม่ได้เลวร้ายตามมุมมองของกองทุนเก็งกำไรที่พยายามแพร่กระจายเพื่อทุบหุ้นในบางเวลา ก่อนการช้อนซื้อในภายหน้าเสมอไป

เว้นเสียแต่ว่า ตลาดจะเกิดเสียงแตก จะมีความเข้าใจในลักษณะ “สองคนยลตามช่อง…” เท่านั้น