สงครามลดดอกเบี้ยพลวัต 2016

วิษณุ โชลิตกุล

 

เมื่อวันศุกร์ ดัชนีดาวโจนส์ปิดตลาดที่ระดับเหนือ  17,600 จุด เป็นการปิดตลาดสูงต่อเนื่อง ในรอบห้าสัปดาห์ ขณะที่ดัชนี S&P 500 ก็ปิดระดับเหนือ 2,040 จุด  ได้อีกเช่นกัน (จุดที่เหนือกว่าตอนปิดตลาดเมื่อสิ้นปีที่ผ่านมา) และ ดัชนี IXIC ของตลาดแนสแดก ก็ปิดที่ตลาดใกล้เคียงกับแนวต้าน 5,000 จุดอีกครั้ง ถือเป็นการเติบโตที่สามารถพูดได้ว่า พ้นจุดต่ำสุดไปเรียบร้อยแล้ว

ที่น่าสนใจอยู่ที่ว่าขณะที่ดัชนีตลาดหุ้นกำลังเดินหน้าไประดับทำนิวไฮรอบใหม่ แต่การไหลออกของทุนเก็งกำไรจากสหรัฐฯไปยังตลาดเอเชียและตลาดเกิดใหม่ยังคงดำเนินไปต่อเนื่อง เห็นได้จากค่าดอลลาร์สหรัฐที่ลดลงเมื่อเทียบกับเงินสกุลสำคัญของโลก

ดอลลาร์สหรัฐขยับลงแตะกรอบบนของ 110-111 เยน ที่ตลาดปริวรรตเงินตราโตเกียว จากการหาโอกาสทำกำไร จากช่องว่างอัตราดอกเบี้ยของสหรัฐฯและญี่ปุ่น

ภาวะเช่นนี้ เปิดช่องให้ตลาดตราสารหนี้ที่หลบภัยที่มีกำไรของบรรดากองทุนและนักลงทุนขนาดใหญ่โดยปริยาย เพราะเศรษฐกิจโลกโดยรวมยังไม่มีท่าจะฟื้นตัว (ยกเว้นสหรัฐฯ) ในระยะกลาง และตลาดหุ้นยังผันผวนกับผลประกอบการที่ไม่ชัดเจนของบริษัทจดทะเบียนขนาดใหญ่ และสถาบันการเงิน

ทางเลือกในการถือพันธบัตรรัฐบาลที่ผลตอบแทนดอกเบี้ยต่ำหรือติดลบ แต่ราคาตราสารวิ่งขึ้นชดเชย จึงปลอดภัยกว่าหลักทรัพย์ชนิดอื่นๆ ในยามนี้ ผลลัพธ์คือกระแสไหลกลับจากตลาดที่ดอกเบี้ยสูงกว่าอย่างสหรัฐฯไปยังที่อื่น จึงเกิดขึ้นชั่วคราว

การไหลออกของฟันด์โฟลว์จากสหรัฐฯดังกล่าว ส่งผลให้ ตลาดเก็งกำไรในเอเชียและตลาดเกิดใหม่ทั้งหลายพากันคึกคักเป็นอย่างยิ่งทำในตลาดแลกเปลี่ยนเงินตรา ตลาดตราสารหนี้รัฐบาลและตลาดหุ้นที่ใต้เพดานฝ่าแนวต้านกันอย่างต่อเนื่อง ขณะที่ราคาน้ำมันดิบก็มีส่วนผสมโรงผลักดันราคาตลาดเหล่านี้ให้คึกคักตามไปด้วย โดยอาจจะมีการพักฐานสั้นๆ เป็นครั้งคราวบนทิศทางขาขึ้น

ปรากฏการณ์นี้ส่งผลดีต่อบรรยากาศการลงทุนเก็งกำไรของไทยในระยะสั้นอย่างชัดเจน ค่าเงินบาทที่แข็งลงมาใต้ระดับ 35.00 บาทต่อดอลลาร์สหรัฐได้ส่งผลให้ตลาดตราสารหนี้และตลาดหุ้นคึกคักอย่างยิ่งในระยะนี้

เมื่อวันศุกร์กองทุนต่างชาติเข้าซื้อสุทธิในตลาดตราสารหนี้ไทยมากถึง 21,599 ล้านบาท ใกล้เคียงกับยอดซื้อสุทธิของสถาบันการเงินและบริษัทจดทะเบียนในประเทศที่มองเห็นทิศทางขาขึ้นของตลาดตราสารหนี้รัฐบาลระยะสั้นอายุไม่เกิน 5 ปี ส่งผลให้อัตราผลตอบแทน หรือบอนด์ยีลด์ปิดที่ 1.53% ปรับตัวลดลงจากเมื่อวาน -0.02%

ทุนส่วนเกิน ที่เหลือไหลเข้าตลาดหุ้นไทยโดยยอดซื้อสุทธิของต่างชาติเกิน 2,000 ล้านบาทอีกครั้ง นอกเหนือจากยอดซื้อสุทธิในตลาดอนุพันธ์ล่วงหน้าอีกต่อเนื่องหลายวันตลอดสัปดาห์ที่ผ่านมา

ทุนเก็งกำไรที่ไหลเข้ามาหาส่วนต่างจากตลาดขาขึ้น ทั้งตลาดอัตราแลกเปลี่ยน ตลาดตราสารหนี้และตลาดหุ้นในยามนี้เป็นปรากฏการณ์ทั่วไปในอาเซียน ไม่ใช่เฉพาะแค่ตลาดไทยเท่านั้น ทำให้กองทุนต่างๆ ประโคมกระแสว่าตลาดหุ้นในภูมิภาคนี้จะมีทิศทางเป็นภาวะกระทิงในทุกตลาด

การประโคมดังกล่าวไม่ว่าจะมีข้อเท็จจริงหรือไม่ แต่การที่ดัชนีตลาดหุ้น MSCI South East Asia Index ทะยานบวก 20% จากจุดต่ำสุดเดือนมกราคม สวนทางกับการซึมยาวติดลบ 21% ตลอดปีที่ผ่านมา ก็ได้สร้างความท้าทายใหม่เพราะภาวะตลาดขาขึ้นได้สวนทางกับภาวะเศรษฐกิจโดยรวมที่ยังคงย่ำแย่ต่อไป

คำถามสำคัญที่ต้องเกิดขึ้นจนเป็นทอล์ก ออฟ เดอะ ทาวน์ จากนี้ไปอยู่ที่ว่า ตลาดเก็งกำไรที่เป็นขาขึ้นชั่วคราวนี้ จะยั่งยืนนานแค่ไหน

คำตอบแรกสุดที่อาจจะครอบคลุมมากเกินไปและชวนให้หลงผิดได้คือ หากกระแสลดหรือคงดอกเบี้ยในระดับต่ำติดพื้นของธนาคารกลางสำคัญของโลกยังคงดำเนินต่อไป ความผิดประหลาดชนิดวิ่งสวนทางกันของตลาดเก็งกำไรและเศรษฐกิจโดยรวมคงจะมีต่อไปเช่นกัน

สงครามลดหรือคงดอกเบี้ยนโยบายระดับต่ำ (ไม่นับบางประเทศที่แถมพ่วงด้วยมาตรการซื้อพันธบัตรตามมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE)) โดยการประกาศคงอัตราดอกเบี้ย และวงเงินการซื้อพันธบัตร เป็นปรากฏการณ์ที่เกิดขึ้นจริง นอกเหนือจาก ECB และธนาคารกลางญี่ปุ่น (เนื่องจากการพุ่งขึ้นของดัชนีสั่งซื้อเครื่องจักร 15.0% ต่อเดือนในเดือนกุมภาพันธ์ ไม่มีแนวโน้มที่จะลดความกังวลที่มีต่อเศรษฐกิจญี่ปุ่นซึ่งอยู่ในภาวะเงินฝืดเรื้อรัง)

รวมทั้งเฟดฯแล้ว การคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่ำของธนาคารกลางสวิส และอังกฤษ (BoE คงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ระดับต่ำสุดเป็นประวัติการณ์เป็นเดือนที่ 7 ติดต่อกัน) พร้อมกับปรับลดคาดการณ์แนวโน้มการขยายตัวของเศรษฐกิจ รวมทั้งคาดว่าเศรษฐกิจจะเผชิญภาวะเงินฝืดยาวนานกว่าคาด พ่วงท้ายด้วยการส่งสัญญาณว่า ทางธนาคารกลางพร้อมจะเข้าแทรกแซงตลาดปริวรรตเงินตราหากจำเป็น เพื่อทำให้เงินอ่อนค่าลง หากแข็งค่าขึ้นอย่างมาก

กระแสที่เกิดขึ้น รวมทั้งฟันด์โฟลว์ที่ไหลออกจากสหรัฐฯมหาศาล คือ แรงกดดันให้ธนาคารกลางทั่วโลกโดยเฉพาะประเทศที่พึ่งพาการส่งออกขับเคลื่อนเศรษฐกิจ ต้องทบทวนมาตรการรับมือกระแสที่เกิดขึ้น ว่าจะสกัดกั้นการไหลบ่าเข้าอย่างไรดี

หากปล่อยให้เงินเก็งกำไรไหลเข้ามาก ค่าเงินจะแข็งจนกระทบส่งออกรุนแรง ทำให้ตัวเลขส่งออกที่ย่ำแย่อยู่แล้วเลวร้ายมากขึ้นไปอีกกระทบต่อดุลบัญชีเดินสะพัด และอัตราเติบโต

ในกรณีของไทย การไหลเข้าของทุนเก็งกำไร ประเมินกันว่า จะทำให้ทิศทางค่าเงินบาทในระยะสั้นหรือครึ่งแรกของปี มีแนวโน้มแข็งค่า แต่ในช่วงครึ่งหลังมีแนวโน้มอ่อนค่าลงตามการปรับขึ้นดอกเบี้ยสหรัฐฯ ส่งผลต่อตลาดเงินและตลาดหุ้นสูง แต่การที่สินเชื่อของธนาคารพาณิชย์ทั้งระบบชะลอลงมาอยู่ที่ 4.1% เป็นผลจากการหดตัวของสินเชื่ออุปโภคบริโภค แต่สินเชื่อที่ไม่ให้เกิดรายได้ (NPL) มีแนวโน้มปรับตัวเพิ่มขึ้น (แม้โมเมนตัมการฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทยยังคงมีแรงส่งจากเครื่องยนต์ด้านต่างๆ ที่สามารถทำงานสอดคล้องกันมากขึ้นกว่าปีที่ผ่านมา) ก็ยังคงทำให้ตลาดเงินปั่นป่วนง่ายขึ้น ทั้งจากปัจจัยภายในและปัจจัยภายนอก

การประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินของไทยวันพุธที่ 23 มีนาคม 2559 ซึ่งมีแนวโน้มที่กนง.จะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ที่ 1.50% ต่อไป จึงน่าจับตาว่าจะมีอะไรที่มากหรือน้อยกว่าคาด หรือตามคาด เกินคาด

ผลการประชุมกนง.จะส่งสัญญาณให้รู้ว่านโยบายดอกเบี้ยของไทยจะยืดหยุ่นกับสถานการณ์เฉพาะหน้าที่กำลังเกิดสงครามลดดอกเบี้ยได้เพียงใด