โบรกชู M-ZEN เด่น! มองแนวโน้มปี 67 ต้นทุนวัตถุดิบลด-เงินปันผลสูง

บริษัทหลักทรัพย์ กสิกรไทย จํากัด (มหาชน) ระบุในบทวิเคราะห์พรีวิวผลประกอบการไตรมาส 3/2566 เกี่ยวกับหุ้นร้านอาหารในห้างสรรพสินค้า คือ บริษัท เอ็มเค เรสโตรองต์ กรุ๊ป จำกัด (มหาชน) หรือ M และบริษัท เซ็น คอร์ปอเรชั่น กรุ๊ป จำกัด (มหาชน) หรือ ZEN โดยมองแนวโน้ม แม้ว่าอุตสาหกรรมร้านอาหารจะแข่งขันกันอย่างดุเดือด ซึ่งในมุมมองของทางฝ่ายนักวิเคราะห์เชื่อว่าข่าวลบรวมอยู่ในราคาแล้ว จึงมุมมองที่ดีขึ้นสำหรับจากธุรกิจที่มั่นคงและฟื้นตัวได้ และต้นทุนวัตถุดิบที่ทยอยลดลงทั้งปี รวมถึงเงินปันผล (Dividend yield) ที่สูง

ทั้งนี้ ทางฝ่ายนักวิเคราะห์ประเมิน M จะรายงานงบการเงินไตรมาส 3/2566 ด้วยกำไรปกติอยู่ที่ 357 ล้านบาท ลดลง 10% เมื่อเทียบกับงวดเดียวกันของปีก่อน และลดลง 20% จากไตรมาสก่อนหน้า โดยกำไรที่ลดลงเชิงเมื่อเทียบกับงวดเดียวกันของปีก่อนน่าจะมาจากการปิดสาขาสุทธิ 8 แห่ง และอัตราเติบโตเฉลี่ยของยอดขายจากสาขาเดิม (SSSG) รวมอยู่ที่เพียง 1% รวมถึงการปรับขึ้นเงินเดือนพนักงานโดยรวมตั้งแต่ต้นปี 2566

ขณะที่กำไรที่ลดลงจากไตรมาสก่อนหน้าน่าจะเกิดจากผู้บริโภคที่รับประทานอาหารที่ร้านลดลง เนื่องจากไตรมาส 3/2566 เป็นช่วงโลว์ซีซั่นของการขาย และการไม่เพิ่มขึ้นของต้นทุนบางส่วน (fixed cost deleverage) ในค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) รวมถึงอัตราภาษีปกติ

ส่วนประเมิน ZEN จะรายงานงบไตรมาส 3/2566 ด้วยกำไรปกติอยู่ที่ 49 ล้านบาท ลดลง 3.7% เมื่อเทียบกับงวดเดียวกันของปีก่อน และ 7.1% จากไตรมาสก่อนหน้า โดยกำไรที่ลดลงเล็กน้อยเชิงเมื่อเทียบกับงวดเดียวกันของปีก่อน น่าจะมาจากอัตรากำ ไรขั้นต้นรวม (GPM) ที่ลดลงจากการส่งเสริมการด้านการขายของธุรกิจร้านอาหาร และสัดส่วนการขายที่สูงขึ้น จากธุรกิจค้าปลีกจาก 11% ในไตรมาส 3/2565 เป็น 15% ในไตรมาส 3/2566 โดยคาดการณ์ว่ายอดขายจากสาขาเดิม (SSSG) จะลดลงอยู่ที่ 1% แม้จะคาดการณ์ว่ากำไรปกติจะเพิ่มขึ้นจากไตรมาสก่อนหน้าก็ตาม แต่สามารถทำผลงานได้ดีกว่าผลกระทบตามฤดูกาลจากการขยายสาขาเชิงรุก และ 2) (fixed cost leverage) ของ SG&A

ดังนั้น จึงมีมุมมองที่ดีขึ้น สำหรับ M แต่เป็นมุมมองที่ค่อนข้างระมัดระวังสำหรับ ZEN ขณะที่ M สามารถทนต่อแรงกดดันจากการแข่งขันและราคาวัตถุดิบได้ โดยเห็นได้จากความสามารถในการเพิ่มราคาขาย หากมองในแง่ของความสามารถในการทำกำไรจากราคาขายเฉลี่ย (ASP) ที่สูงขึ้น และแนวโน้มราคาวัตถุดิบที่ลดลง M จึงมีการเพิ่มขึ้นของ GPM อย่างต่อเนื่อง

ขณะที่ในกรณีตรงกันข้ามที่เกิดขึ้นกับ ZEN โดยดูจาก GPM ไตรมาส 3/2566 อยู่ที่ 42.9% ลดลง 3.70% เมื่อเทียบกับงวดเดียวกันของปีก่อน และลดลง 0.60% จากไตรมาสก่อนหน้า ซึ่งดูเหมือนจะพยายามต่อสู้เพื่อคง GPM ไว้ โดยแสดงถึงการที่ไม่สามารถปรับราคาขึ้นได้อย่างมีประสิทธภาพ แม้ว่าต้นทุนวัตถุดิบ โดยรวมจะถูกลงก็ตาม ทั้งนี้การขยายสาขาเชิงรุกจะมาพร้อ มกับค่าใช้จ่ายคงที่และธุรกิจแฟรนไชส์ซึ่งเคยเป็นบริษัทที่มีอัตรากำไรสูง ก็จะเสียหายลงตามปริมาณการจัดส่งอาหารและจำ นวนสาขาแฟรนไชส์ที่ลดลง

นอกจากนี้ ธุรกิจเทรดดิ้ง ยังทำได้ดีเมื่อเทียบกับกลุ่มอื่นๆ ซึ่งทำให้ความสามารถในการทำกำไรโดยรวมลดลง

อย่างไรก็ตาม ยังคงประมาณการกำไรปกติปี 2566-67 ของ M แต่ลดสมมติฐานกำไรปกติปี 2568 ลดลง 12.5% เพื่อรวมโอกาสในการปรับขึ้นค่าจ้างขั้นต่ำเป็น 400 บาทต่อวัน

ขณะที่คงประมาณการกำไรปกติปี 2566 ของ ZEN และปรับลดกำไรปกติปี 2567-68 ลดลง 10.9% และ 19.8% เนื่องจากปรับสมมติฐาน SSSG ลงเป็น 1% และสมมติฐานการขยายสาขาและการทุนแฟรนไชสถูกปรับลง 36-51 สาขา รวมถึงเพิ่ม สมมติฐานอัตราส่วนต้นทุนต่อการขายรวมจาก 42% เป็น 43% และค่าธรรมเนียมแฟรนไชส์ที่ลดลง และในปี 2568 ยังรวมโอกาสในการขึ้นค่าแรงขั้นต่ำไว้ด้วย

สำหรับความเคลื่อนไหวราคาหุ้นในเชิงตั้งแต่ต้นปีจนถึงปัจจุบัน (YTD) โดยราคาหุ้น ZEN และ M หดตัว 41.1% และ 33.3% เทียบกับ SET Index ที่ลดลง 17.3% โดย ZEN และ M ขณะนี้ซื้อขายกันด้วยค่า PER ปี 2566-25568 อยู่ที่ 17.1 เท่า/15.5 เท่า/15.5 เท่า และ 24.2 เท่า/21.1 เท่า/21.3 เท่า

ทั้งนี้ ทางฝ่ายนักวิเคราะห์ปรับเพิ่มคำแนะนำของ M เป็น “ซื้อ” แม้ปรับลดราคาเป้าหมายจาก 48.5 บาท เป็น 44.1 บาท ตามการลดลงของประมาณกำไร โดยเชื่อว่าข่าวด้านลบทั้งหมดที่มีผลต่อ M ถูกรวมไว้ในราคาแล้ว เนื่องจากค่า PER ล่วงหน้ามีการ ารซื้อขายที่ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยมาก และราคาหุ้นลดลงต่ำเป็นประวัติการณ์และต่ำกว่าราคาในช่วงที่เทขายอย่างมาก โดยเมื่อประเทศไทยเข้าสู่การระบาดของโควิด-19 ในปี 2563 โดยคำแนะนำ “ซื้อ ” ของทางฝ่ายนักวิเคราะห์อิงตามแบรนด์ร้านอาหารที่แข็งแกร่ง ซึ่งได้รับการพิสูจน์แล้วว่าสามารถผ่านช่วงเวลาที่ยากลำบากโดยเห็นได้จากความสามารถในการเพิ่มราคาขายและรายได้ที่มั่นคง 2) ราคาวัตถุดิบที่ลดลง และ 3) การประเมินมูลค่าหุ้นที่ไม่แพงมากและอัตราตอบแทนเงินปันผลที่สูงเกินกว่า 4% ซึ่งสูงกว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยอายุ 10 ปีที่ 3.2% แม้ว่าจะรวม downside risk จากการขึ้นค่าจ้างขั้นต่ำ แล้วก็ตาม

อย่างไรก็ตาม ปรับลดคำแนะนำของ ZEN เป็น “ถือ” โดยปรับลดราคาเป้าหมายจาก 16.3 บาท เป็น 11 บาท ตามการลดสมมติฐานกำไรและอัตราเติบโตสุดท้ายที่ลดลงจาก 3% จากการเข้ามาของธุรกิจเทรดดิ้งที่การเติบโตระยะยาวน่าจะต่ำกว่าร้านอาหาร การลดคำแนะนำอิงจากธุรกิจที่อ่อนแอลง ยกเว้นธุรกิจค้าปลีก และผลกระทบเชิงบวกที่จำกัดจากราคาวัตถุดิบที่ลดลง 3) แม้ จะมีราคาหุ้นจะไม่แพง แต่อาจส่งสัญญาณถึงกับดักมูลค่า (value trap) รวมถึงอัตราตอบแทนเงินปันผลที่ 3% ทำให้เกิด downside risk จากแนวโน้มธุรกิจที่อ่อนแอ